第5章　找到投资中“顺手可以摘的果子”

访谈对象：匡伟

访谈日期：2020年5月6日

匡伟是笔者相识多年的老友，有幸见证他从一名优秀的医药研究员，一路成长为看重企业质量的价值风格基金经理。了解匡伟的人都知道，他对于投资的追求十分纯粹，喜欢那些能够长期为社会和股东创造价值的企业；同时，匡伟也非常看重管理层的质地，坚持与优秀的人为伍。

在投资风格上，匡伟属于典型的“自下而上”选手，注重对优质企业的筛选，偏好竞争格局有改善的行业，希望在成长可持续性较高的企业中获取稳健的投资收益。在行业配置上，匡伟会适当进行分散，避免单一风格因子或行业因子过多暴露给组合带来伤害。在历史业绩上，我们能明显地看到匡伟在弱市中呈现出了较强的防守能力，以及在震荡市中较好的获取超额收益的能力。

通过几年的细细摸索，匡伟构建了一套自下而上的个股选择框架，自上而下的因素变得越来越少。他会在行业上进行适当分散，来降低组合的相关性，从而实现降低波动的效果。匡伟的投资目标是追求稳定的收益，无论牛熊都力争取得超额收益。

自下而上的好处是，能自然而然地把景气度向上或者低估值的品种挖掘出来，同时规避掉一些宏观层面的风险。比如说那些景气度较差或者估值有瑕疵的公司，在他这种自下而上的选股框架中，自然无法进入组合。在市场泡沫比较大的时候，自下而上也无法筛选到符合匡伟标准的公司进入组合，这时他的整体仓位自然会降低。

具体到个股筛选，匡伟主要看重3个要素：①管理层和公司治理结构；②行业竞争格局；③ROE和现金流。ROE决定了公司运营能力的强弱，现金流决定了公司能不能将运营能力转化为口袋里的利润。有些公司ROE很高，但无法转换成股东的收益，这种公司就不是他想要的。

价值投资的本质是现金流折现，这是分析公司最底层的出发点，其他模型都是在这个框架上演化而来的。匡伟的研究都是基于公司能否赚取现金流，以及现金流能否落到股东口袋里进行的。这也是为什么管理层和公司治理结构被他放在第一位的原因，如果治理结构不好，上市公司把钱掏空，不给股东分红，那么就不值得持有。

巴菲特说要找长长的坡、厚厚的雪。通常的理解是，要找行业空间足够大、商业模式足够好的公司，但匡伟觉得，“长长的坡”还包含另外两层含义：第一，所投资公司未来市场份额的提升空间足够大；第二，所投资公司未来盈利能力的提升空间足够大。