第四节　衍生金融工具

一、衍生金融工具的含义与特征

衍生金融工具（Derivative Financial Instruments），又称派生金融工具、金融衍生产品等，顾名思义，是与原生金融工具相对应的一个概念，它是在原生金融工具（如债券、股票、外汇、指数、利率等）基础上派生出来的，其价值依赖于标的资产（Underlying Asset）价值变动的一种交易合约。这种合约可以是标准化的，也可以是非标准化的。

衍生金融工具有如下几个基本特征：

（一）零和博弈

即合约交易双方的盈亏完全负相关，并且净损益为零，因此称“零和”。

（二）高杠杆性

衍生金融工具的共同特征是保证金交易，即只要支付一定比例的保证金就可进行全额交易，不须实际上的本金转移，合约的了结一般也采用现金差价结算的方式进行。因此，衍生金融产品交易具有杠杆效应。合约规定的保证金比率越低，其杠杆效应越大，交易的风险也就越大。

（三）规避风险

利用衍生金融工具，可以转移和分散风险，这是衍生金融工具产生的初衷，也是其存在的根本意义。但是，如果没有投机者加入到交易中来，套期保值者就无法释放其风险。衍生工具的杠杆效应正是具备了吸引投机者的条件，这种低成本高收益的特点使很多人甘冒风险。不论投机者的个人目的如何，他们确实成为金融工具市场不可缺少的角色，他们类似赌博的行为承担并分散了市场所集中的风险，为市场注入了活力，提高了市场的运作效率，使避险者能如愿以偿转移风险。

二、衍生金融工具的类型

衍生金融工具的不断发展，使其种类繁多，结构复杂，并且不断有新的成员进入。它们的品种复杂、交易方式新颖，对它们进行分类是件不容易的事情。但是，我们可以根据合约的类型、相关资产（原生资产）、金融产品的衍生次序、交易场所这四个标准对它们做大致的区分。

（一）按合约类型的标准分类

衍生金融工具在形式上均表现为一种合约，在合约上载明买卖双方意向的交易品种、价格、数量、交割时间及地点等。目前，较为流行的衍生金融工具合约主要为远期合约、期货合约、期权合约和互换合约四种类型。其他任何复杂的合约都是以此为基础演化而来的。

1. 远期合约（Fowards）

远期合约是相对而言最简单的一种金融衍生工具。合约双方约定在未来某一日期按约定的价格买卖约定数量的相关资产。远期合约通常是在两个金融机构之间或金融机构与其客户之间签署的。交易一般在不规范的交易所内进行，目前金融市场上，远期合约主要有货币远期和利率远期两类。

在远期合约的有效期以内，合约的价值随相关资产市场价格的波动而变化。若合约到期以现金结清，当市场价格高于执行价格（合约约定价格）时，应由卖方向买方按价差支付结算金额；当市场价格低于执行价格，则由买方向卖力支付金额。按照这样一种交易方式，远期合约的买卖双方可能形成的收益或损失都是无限大的。

2. 期货合约（Futures）

期货合约与远期合约十分相似。它也是交易双方按约定价格在未来某一期间完成特定资产交易行为的一种方式，其收益曲线也与远期合约一致。二者的区别在于：远期合约交易一般规模较小，较为灵活，交易双方易于按照各自的愿望对合约条件进行磋商；而期货合约的交易是在有组织的交易所内完成的，合约的内容，如相关资产种类、数量、价格、交割时间、交割地点等，都有标准化的特点，这使期货交易更规模化，也更便于管理。

无论是远期合约还是期货合约，都为交易人提供了一种避免因一段时期内价格波动带来风险的工具，也为投机人利用价格波动取得投机收入提供了手段。最早的远期合约、期货合约中相关资产是粮食，由于粮食市场的价格存在收获季节下降、非收获季上升的季节性波动，为了避免由此给粮农带来收益的风险和给粮食买方带来货源不稳定的风险，产生了以粮食产品为内容的远期合约交易。17世纪以后，标准化的合约开始出现，也逐渐形成了完整的结算系统，期货交易得以发展。进入20世纪70年代，金融市场的风险和动荡催生出金融期货，如利率期货、外汇期货、股票价格指数期货等。

3. 期权合约（Options）

期权合约是指期权的买方有权在约定的时间或时期内，按照约定的价格买进或卖出一定数量的相关资产，也可以根据需要放弃行使这一权利。为了取得这一权利，期权合约的买方必须向卖方支付一定数额的费用，即期权费按照相关资产的不同，金融期权可以有外汇期权、利率期权、股票期权、股票价格指数期权等。

期权分看涨期权和看跌期权两个基本类型。看涨期权的买方有权在某一确定的时间以确定的价格购买相关资产。看跌期权的买方则有权在某一确定时间以确定的价格卖出相关资产。

按照期权执行时间的不同，期权又分美式期权和欧式期权。按照美式期权，买方可以在期权的有效期内任何时间行使权利或者放弃权利。按照欧式期权，期权买方只可以在合约到期时行使权利。由于美式期权赋予期权买方更大的选择空间，因此被较多的交易所采用。

期权这种衍生金融工具的最大作用，在于可以使期权买方将风险锁定在一定范围之内。因此，期权是一种有助于规避风险的理想工具。当然，它也是投机者理想的操作手段。对于看涨期权的买方来说，当市场价格高于执行价格加期权费时，他会行使买的权利，当市场价格低于执行价格加期权费，他会放弃行使权利，所亏不过限于期权费。对于看跌期权买方来说，当市场价格低于执行价格加期权费，他会行使卖的权利，反之则放弃权利，所亏也仅限于期权费。因此，期权对于买方来说，可以实现有限的损失和无限的收益，对于期权的卖方则恰好相反，损失无限而收益有限。

4. 互换合约（Swaps）

互换合约也译为掉期或调期，是指交易双方约定在合约有效期内，以事先确定的名义本金额为依据，按约定的支付率（利率、股票指数收益率等）相互交换支付的约定。以最常见的利率互换为例，假设确定的名义本金额为1亿元，约定一方按期根据以本金额和某一固定利率计算的金额向对方支付，另一方按期根据本金额和浮动利率计算的金额向对方支付实际差额。互换合约实质上可以分解为一系列远期合约组合，其收益曲线也大致与远期合约相同。

（二）按相关资产的标准分类

按照衍生金融工具赖以生存的相关资产即原生资产分类，可以分为货币或汇率衍生工具、利率衍生工具、股票衍生工具。

1. 货币或汇率衍生工具

货币或汇率衍生工具包括远期外汇合约、外汇期货、外汇期权、货币互换货币。汇率衍生工具的突出作用在于防范外汇风险。

2. 利率衍生工具

利率衍生工具包括短期利率期货、债券期货、债券期权、利率互换、互换期权、远期利率协议等。利率衍生工具的作用在于防范利率风险。

3. 股票衍生工具

股票衍生工具包括股票期权、股票价格指数期权、股票价格指数期货、认股权证、可转换债券、与股权相关的债券等。股票衍生工具的主要作用在于可以用来防范股票价格波动风险。

（三）按衍生次序的标准分类

衍生金融工具的繁复多样经过了一个由简至繁的演变过程。按照这种演变次序，衍生金融工具可以分为三类：一般衍生工具、混合衍生工具、复杂衍生工具。

1. 一般衍生工具

一般衍生工具是指由传统金融工具衍生出来的比较单纯的衍生工具，如远期、期货、简单互换等。一般衍生工具在20世纪80年代后期已经十分流行。由于激烈的市场竞争，这类金融工具的价格差异日益缩小，金融机构靠出售这种衍生金融工具所获得的利润有不断下降的趋势。

2. 混合衍生工具

混合衍生工具是指传统金融工具与一般衍生金融工具组合而成的，介于现货市场和衍生金融工具市场之间的产品。如可转换债券就是其中的一种。可转换债券是指可兑换成普通股股票的债券，在约定的期限内，其持有者有权将其转换（也可以不转换）为该发债公司的普通股股票。作为债券，它与普通债券一样。而具有是否转换为股票的权利，则是期权交易的性质。由于具有可转换的性质，债券利率低于普通债券，这有利于发行者降低筹资成本；也正是具有可转换的选择增加了投资者的兴趣。

3. 复杂衍生工具

复杂衍生工具是指以一般衍生工具为基础，经过改造或组合而形成的新工具，所以又称“衍生工具的衍生物”。主要包括：期货期权，即买进或卖出某种期货合约的期权。互换期权，即行使某种互换合约的期权。复合期权，即以期权方式买或卖某项期权合约。特种期权，即期权合约的各种条件，如相关资产、计价办法、有效期等均较为特殊的期权等。

（四）按交易场所的标准分类

按照衍生金融工具是否在交易所挂牌交易，可以将其分为场内交易衍生工具和场外交易（又称柜台交易）衍生工具。在场内交易的衍生金融工具主要有期货和期权，在场外交易的衍生金融工具主要有远期、期权和互换。特别需要强调的是，期货都是在交易所集中交易的，不存在场外交易的期货。

场内交易和场外交易的最大区别就在于前者的交易方式具有集中性、组织性和公开性的特点。