3.2 国际金融交易功能与货币国际化:实证研究

3.2.1 研究框架

在之前对货币国际化的影响因素的讨论中可以看到,贸易规模、金融开放、宏观经济稳定和国际话语权是决定一国货币成为国际货币的关键,经济规模和货币惯性是决定一国货币国际化程度的关键。传统的货币国际化的决定理论对金融市场发展和金融交易在货币国际化中的地位并没有过多的讨论,更多集中于对经济规模、货币惯性和国际话语权的讨论,并强调国际贸易对于货币国际化发展的基础性支撑作用。但是随着世界经济全球化,世界经济越来越紧密地相连,金融市场作为连接世界经济的重要枢纽也在不断地创新和发展,不仅支撑着跨国经济联系的畅通,也在促进着世界经济的繁荣和发展。在金融市场对世界经济影响日趋显著的同时,对货币国际化的影响也逐渐显示出其重要性。金融市场的深度创新和发展成为推动一国货币国际化进程的关键,新时期一国想推动本国货币的国际化必须依托一个基础设施完善、金融机构丰富、金融监管健全、市场交易活跃的深度发展的金融市场,依靠金融市场的优势地位增强其在金融交易中的份额,从而拓展货币国际化的使用程度,增强货币国际地位。李稻葵(2013)认为日本在推动日元国际化的过程中缺乏对金融市场的关注是造成日元国际化失败的重要因素。因此,在金融不断创新和发展的新时期,必须重视金融市场发展在货币国际化中的重要地位。

根据《马斯特里赫特条约》,欧元在1999年才进入市场,正式取代马克、法郎等欧元区国际化的货币,成为欧元区的统一币种。因此,本章实证研究的样本时间选择为1999年到2015年。在时间跨度的选择上面,依据不同金融交易代理变量的时间序列,分别选择了季度、年度和三年度为时间间隔。

由本章第一节讨论的关于货币国际化的定义可以看到,在对货币国际化进行定义分析的时候,大家往往还是按照价值尺度、交易媒介和国际储备三个职能进行定义。例如本报告就是充分考虑了价值尺度、支付手段和贮藏手段职能,并细致划分为贸易、金融和官方外汇储备的子项目,进而对不同指标加权平均得到人民币国际化指数。但是在用这种通过加权平均得到的货币国际化指数研究金融市场发展对货币国际化的影响的时候,会面临比较大的内生性问题,因为金融交易的程度和规模本来就是货币国际化指数的一部分,必然存在非常强的相关性。本章从定义的另外一个角度考虑,Tavlas(1997)和Mundell(2003)将货币国际化的定义进行限制,一种货币只有在货币发行国之外起到价值尺度、交易媒介和贮藏手段职能时才能称作国际货币。价值尺度和交易媒介职能大多体现在与本国进行的国际贸易,或者在本国金融中心或离岸金融中心进行的金融交易上,并不能充分体现货币的国际化职能。因此,将货币在国际储备中的地位作为货币国际化的代理变量便是最好的选择。本节选择了国际货币基金组织每个季度公布的各个币种在国际储备货币中的比重作为被解释变量,时间节点是1999年之后,因此一共有美元、欧元、日元、英镑、瑞士法郎五种货币进入我们的样本选择。

从官方外汇储备的数据中可以看到(见图3-1),美元作为世界上第一大币种在外汇储备中的份额占60%以上,并没有其他货币可以撼动这一地位。欧元异军突起,曾经占据了外汇储备份额的四分之一,但是并没有对美元的国际地位造成根本性威胁。日元从21世纪初到现在,在外汇储备中的份额一直在缩小,现在日元在外汇储备中的地位已经不如英镑。英镑在外汇储备中的地位非常稳定,约占4%~ 5%。其他货币在金融危机之后所占的比例显著提升,这与区域经济一体化发展的趋势和国际货币多元化的趋势相一致。

在金融市场发展方面,国际金融市场主要包括信贷市场、直接投资、货币市场、债券市场、外汇市场、股票市场和期权、期货及其他衍生工具市场。期权、期货及其他衍生工具市场的数据比较少,关于币种的信息也难以获得,因此本节并没有考虑。在金融市场的发展方面,本节主要涉及信贷市场、直接投资、货币市场、债券市场、外汇市场和股票市场,并且在每个市场中进行子市场的划分。在货币市场中,不仅考虑存量数据,还考虑增量数据,并对国际票据市场进行单独分析。在债券市场中,同样考虑存量和增量数据,并细分为固定利率、浮动利率、权益挂钩,讨论哪种形式的债券市场对货币国际化的影响最大。在外汇市场,不仅加总考虑外汇市场的交易规模,还对即期、远期、掉期和外汇期权分别加以讨论。在股票市场,不仅关注股票市值的变动,还考虑上市公司的家数。数据来源是世界银行、国际货币基金组织、国际清算银行、世界交易所联合会。

在控制变量的选择上面,主要参考了Chinn和Frankel(2005)的研究,选择了货币发行主体的经济规模占当年世界经济总规模的比重、国际收支平衡表中的经常项目差额占本国(地区)国内生产总值的比重、本国(地区)的通货膨胀水平———居民消费价格指数、货币的实际有效汇率的变动率、本国通货膨胀的稳定程度、货币的实际有效汇率的稳定程度。本国通货膨胀的稳定程度定义为之前12个月的居民消费价格指数的标准差,同理,货币的实际有效汇率的稳定程度为之前12个月的实际有效汇率的标准差。数据来源是Wind、CEIC和Bloomberg数据库。

3.2.2 统计性分析:美元、欧元的优势地位明显

国际信贷市场^[1]主要包括贸易信贷、商业贷款、货币和存款类金融工具,是国际组织、政府、金融机构、大型跨国企业进行资金借贷的主要方式。相较于国内信贷,国际信贷市场的期限较长、信用贷款较多、贷款资金量较大,从而国际信贷市场的风险也更高,程序也更加复杂。在币种选择方面,国际信贷市场受贸易和直接投资的影响较大,更注重企业的长期发展需求,短期投机性因素较弱。从图3-2的统计上来看,全球最主要的五种货币(美元、欧元、日元、英镑和瑞士法郎)的总量占比在下滑,说明国际信贷在币种选择方面更加多元化,人民币国际贷款的增加也是一个重要原因。但是相较于2008年金融危机时期,美元占比逐渐提升,欧元占比逐渐下降,日元、瑞士法郎占比微升,英镑占比微降。总体来看,近15年来,国际信贷市场中美元和欧元呈现双足鼎立态势,但随着欧债危机的爆发和升级,美元的占比迅速提升,逼近50%。

国际直接投资主要是某一经济体的居民单位对另一经济体的居民单位的所有权的变化,主要包括股票、债券工具和其他。国际直接投资反映在国家的国际收支平衡表的金融项目中,从图3-3的柱形图来看,美国、英国、欧元区、日本和瑞士的直接投资净流入规模平均占到世界直接投资规模的50%以上,但是近些年来这一规模占比在逐渐降低。从五个国家来看,欧元区的直接投资净流入最大,但是近些年来萎缩也最为明显,美国列居次位并始终保持在10%以上。英国占比不高,近些年占比也呈现下降趋势。日本的直接投资净流入规模很小,基本保持平衡。瑞士的直接投资变化比较大,在不同年份差异较大,但是总量占比很小。从图3-4来看,日本、美国的直接投资净流入占GDP的比重低于世界平均水平,英国、欧元区、瑞士的直接投资净流入占GDP的比重高于世界平均水平。从图3-5来看,在直接投资的细分项上,日本的股票类对外直接投资规模占比超过90%,债券工具及其他占比很少。欧元区在2008年以后、瑞士在2014年以后的直接投资扩张主要是债券工具及其他,股票类对外直接投资规模占比下降。

国际货币市场主要包括商业票据市场和其他工具,是政府、金融机构和大型跨国企业发行的短期信用工具,用来进行短期的流动性管理,具有期限短、流动性强、交易量大的特点。根据国际清算银行的统计,国际货币市场工具中商业票据占据最重要的部分,但是随着金融市场的不断完善和创新,其他工具的比重在不断提升(见图3-6)。国际货币市场的整体规模在金融危机之前呈现迅速上升的趋势,在金融危机之后保持一个相对稳定的水平。

从国际货币市场工具的存量数据来看,2015年第二季度,以美元为发行货币的占41.1%,以欧元为发行货币的占32.6%,以英镑为发行货币的占19.3%,其他所有货币的比重加起来不到10%。从存量数据的变动情况来看,欧元自诞生以来,在货币市场的成功是有目共睹的,其所占比重从2002年开始超过美元成为国际货币市场中的第一大币种,并一直持续到欧债危机前,在2008年金融危机之后曾一度超过50%(见图3-7)。由于货币市场工具的短期流动性强,以及低风险低收益的特性,是一个国家在推行货币国际化过程中的优先突破口。德国马克国际化成功的很大原因是其稳定的币值和购买力水平,延续到欧元表现为市场更倾向于使用欧元进行短期流动性的调节。另外,在日元国际化的过程中,伴随的是日元在国际货币市场工具中的存量份额突飞猛涨,但随着日本经济的衰落,对货币国际化的重视程度也大不如前,在目前国际货币市场工具中的存量占比不到2%。瑞士法郎在国际货币市场工具中则表现得非常平稳,在欧元诞生的前期有小幅增长,其他时间都比较稳定。

国际债券市场是最重要的国际金融市场之一,它不仅匹配国际债券的发行人和投资人,在长期债券融资和投资中起到市场配置的作用,还是各国政府外债的重要发行和交易渠道,在交易中起到价值发现的作用,是国际金融市场中不可或缺的一部分,也是所有国家在推行货币国际化过程中最重视的国际金融市场之一。从国际债券市场存量数据的变动过程中可以看到,在2008年之前国际债券市场历经了一段爆发式增长的时期,金融危机之后国际债券市场的发展变化起伏波动,增长十分有限。从国际债券市场存量数据的结构来看,固定利率债券占绝大比例,大约是浮动利率债券的三倍,权益挂钩(比如可转债)产品仅占一个微小的比例(见图3-8)。

从国际债券市场分币种的数据来看,2015年第二季度,在国际债券市场上,以美元为发行货币的占比为42.7%,以欧元为发行货币的占比为39.2%,以日元为发行货币的占比为1.9%,以英镑为发行货币的占比为9.6%,以瑞士法郎为发行货币的占比为1.4%,其他发行货币的占比为5.2%,美元和欧元依然是国际债券市场中占据主要规模的发行币种。从国际债券市场存量数据的变动情况来看,欧元在2002年以来的份额扩张十分明显,自2003年开始到欧债危机之前曾一度超过美元成为国际债券市场中的第一大币种,在2009年的巅峰时期曾经超过50%。国际债券市场是长期融资市场,其发行主体主要是政府,欧元和美元作为债券市场最重要的计价币种的地位更迭,不仅反映了欧元区和美国经济实力、宏观经济稳定程度和国际话语权的变动,也反映了其他国家对美元和欧元的未来发展情况的信心。图3-9表示了国际债券市场中未偿余额发行总额分币种的统计结果。在2000年之前,大部分发展中国家的国际债券发行都以美元计价,而在21世纪初期,这一情况有了明显的转变,欧元成为发展中国家发行债券的重要选择币种。日元在经历了“失落的十年”之后,在国际债券市场中的地位已经大不如从前,由于国际债券市场是长期融资市场,对币种的信心至关重要,而日本的经济持续萎靡不振,对日元的国际化是明显的拖累。英镑在国际债券市场的份额十分稳定,并一直占据一席之地,一方面是英国经济和政治地位的客观体现,另一方面是伦敦作为世界上最重要的金融中心的地位使然。另外,在金融危机之后,其他货币的比重开始出现了明显的上升,这一方面反映了在国际债券市场的发行主体中,发展中国家开始表现得日益活跃,另一方面体现了在金融危机之后,各国寻求国际货币的多样性而不愿受单一美元的约束。

国际金融市场的另外一个重要市场是股票市场,股票市场是股权和其他衍生品的交易市场,是重要的长期融资市场。从不同国家上市的公司数目来看,美国、欧元区、英国、日本和瑞士上市公司数量仅占全球上市公司数量的三分之一左右(见图3-10)。但从上市公司的市值来看,单从美国上市的公司就占到全球股票市值的三分之一(见图3-11)。这表明随着各国都在开办自己的股票市场,公司上市的地点选择更加灵活,但是规模大、资质好的公司还是倾向于去发达的股票市场进行上市融资。

国际外汇市场在国际金融市场中具有其特殊的地位,随着世界经济一体化和金融全球化的发展,外汇市场的规模也在扩大,据国际清算银行统计,现在国际外汇市场的日平均交易额超过1.5万亿美元。参与国际外汇市场交易的不仅有政府、中央银行、金融机构、跨国企业等大型机构,还有各种各样的投资者和中小型跨国企业。国际外汇市场上交易频繁、交易金额巨大、参与人群广泛,并且对其他国际金融市场有重要的支持作用,可以说在推进货币国际化的过程中必须依托一个成熟的国际外汇市场。从国际清算银行公布的场外外汇交易市场的数据来看(见表3-1),在外汇市场中最主要的合约是即期合约和外汇掉期,但是外汇掉期对外汇市场的价值发现功能要求较高,需要一个成熟完善的远期合约市场。而其他货币掉期、期权等外汇合约占比较少。

表3-1场外外汇交易市场(OTC)的合约类型比重

在场外外汇交易市场中,美元毫无疑问是交易的重头戏,超过40%的合约与美元有关(见图3-12)。虽然在金融危机之后美元的地位受到了一些影响,但在外汇市场中美元依旧是世界上最重要的币种,所占外汇交易的比重超过40%。欧元是继美元之后的第二大币种,约占全部外汇交易的20%,日元和英镑分别是第三和第四大外汇交易币种,分别占10%和5%的份额。在金融危机之后,国际货币多元化的趋势越来越明显,表现为其他货币所占的比重越来越大。在2013年,其他货币的外汇合约所占的比重接近20%。

3.2.3 实证结果:提升金融交易功能显著促进货币国际化发展

参考Chinn和Frankel(2005)的设定,将在官方外汇储备中的比例进行逻辑(logistic)变换,作为被解释变量。货币发行主体的经济规模占当年世界经济总规模的比重、国际收支平衡表中的经常项目差额占本国(地区)国内生产总值的比重、本国(地区)的通货膨胀水平———居民消费价格指数、货币的实际有效汇率的变动率、本国通货膨胀的稳定程度、货币的实际有效汇率的稳定程度为控制变量。将金融市场的发展指标作为主要解释变量。

第一,国际信贷市场的发展对货币国际化的影响。在国际信贷市场中主要考虑一个解释变量———全球对外信贷中该种货币所占比例。从结果中看到,国际信贷市场的发展对货币国际化具有积极正向的影响,并且回归系数、显著性水平、拟合优度在所有金融市场中是最好的,说明国际信贷市场的发展对于一国货币的国际化具有基础、支撑的作用。从源头上来讲,货币的国际化始于对外贸易,国际信贷市场中贸易信贷专门服务于企业的对外贸易,而融资货币的选择直接影响贸易结算货币的选择,贸易结算货币地位的提升也会带来贸易计价货币地位的提升。随着一个国家对外贸易规模和地位的上升,本币贸易信贷规模的扩张也会带来贸易计价和结算货币地位的上升,与货币国际化的联系更加紧密。从发展上来讲,国际信贷市场的风险更高、程序更加复杂、期限更加长,一方面对币种的选择更加谨慎,不仅会考虑短期融资成本,还会考虑币种的长期发展态势和汇率的稳定性;另一方面参与主体是资质优良的企业、政府和金融机构,在融资币种的选择上面更具有话语权,会优先选择综合实力更高、更稳定的币种。因此,国际信贷市场的发展对于一个国家货币国际化的影响是较为深远的。

第二,国际直接投资的发展对货币国际化的影响。在国际直接投资中主要考察国际直接投资的流入规模^[2]、流出规模和净流入规模,国际直接投资净流入规模占GDP的比重,股票类国际直接投资净流入规模,债券工具类国际直接投资净流入规模。除了国际直接投资净流入规模占GDP的比重以外,其他解释变量是该项目下以该币种计价的比例。

从结果中看到,所有项目的回归结果均不显著,从而说明国际直接投资的发展对货币国际化的直接影响有限。从结构来看,股票类国际直接投资的影响为正,相较于债券工具类国际直接投资更为显著,说明股票类国际直接投资是推动货币国际化的关键。这可能是由于两方面的原因,一方面在国际直接投资中,币种的选择并没有单独统计,而在国家的国际直接投资中并不一定都是使用本国的货币,也可能会使用其他国家的货币。另一方面,随着金融创新的发展,越来越多的证券投资隐藏在直接投资中,用来逃避一些监管和准入的限制,这两方面是造成结果并不显著的最重要的原因。但是,从历史经验上来看,直接投资尤其是对外直接投资是夯实货币国际化基础、带动货币国际使用的重要渠道。

第三,国际货币市场的发展对货币国际化的影响。在国际货币市场中主要考察商业票据的未偿余额、全部货币市场工具的未偿余额、商业票据的总发行额、全部货币市场工具的总发行额、商业票据的净发行额、全部货币市场工具的净发行额,主要解释变量是该项目下以该币种计价的比例。

从结果中看到,商业票据的未偿余额、全部货币市场工具的未偿余额、商业票据的总发行额、全部货币市场工具的总发行额全部表现为显著的正影响,其中全部货币市场工具较商业票据更加显著,未偿余额较总发行额更加显著。而商业票据的净发行额、全部货币市场工具的净发行额对货币在国际储备中的地位并没有显著的影响。结果表明国际货币市场的发展对货币的国际化有积极的正向影响。未偿余额是存量指标,总发行额是增量指标,国际货币市场的存量指标和增量指标都对货币的国际化程度有积极影响。国际货币市场工具的期限短、流动性强,最能体现货币的币值稳定程度和购买力稳定程度,在国际货币市场工具中占较大份额的币种一定具有稳定的宏观经济环境,汇率稳定、通胀较低。这些均是一种货币增加国际使用规模的重要条件,会客观体现在货币国际化的程度上,存量指标相对于增量指标更能体现货币在长期的累积效应。货币的使用具有惯性,一种货币的国际使用不可能马上增加或者下降很多,但是净发行额可以,净发行额的变动程度在不同季度变化很大,这可能是造成回归结果不显著的重要原因。商业票据相比于全部货币市场工具显著性水平要低一些,这表明在货币市场工具中,商业票据并没有占决定性的支配作用,市场上需要多种货币市场工具,其他工具对推行货币的国际化同样重要。

第四,国际债券市场的发展对货币国际化的影响。在国际债券市场中主要考察浮动利率债券的未偿余额、固定利率债券的未偿余额、权益挂钩债券的未偿余额、全部债券市场的未偿余额、浮动利率债券的总发行额、固定利率债券的总发行额、权益挂钩债券的总发行额、全部债券市场的总发行额、浮动利率债券的净发行额、固定利率债券的净发行额、权益挂钩债券的净发行额、全部债券市场的净发行额,主要解释变量是该项目下以该币种计价的比例。

从结果中看到,固定利率债券的未偿余额、权益挂钩债券的未偿余额、全部债券市场的未偿余额、固定利率债券的总发行额、权益挂钩债券的总发行额、全部债券市场的总发行额全部表现为显著的正影响,未偿余额相较于总发行额要更加显著、拟合优度更高。固定利率债券、权益挂钩债券和全部债券中,权益挂钩债券的显著性水平和拟合优度均为最高。浮动利率债券的未偿余额和总发行额并不显著,所有债券类别的净发行额均不显著。结果表明国际债券市场的发展对货币的国际化有积极的正向影响。未偿余额是存量指标,总发行额是增量指标,国际债券市场的存量指标和增量指标都对货币的国际化程度有积极影响。国际债券市场是最重要的长期融资市场,尤其是受政府、中央银行和大型金融机构关注,在国际债券市场中的份额最能体现一种货币在金融计价中的普及程度。债券的计价货币很大程度上体现了市场对该种货币的信心,此外政府是参与的重要主体,很大程度上也反映了世界上各国政府对该币种未来发展的信心。这不仅影响该币种在外债计价中的比例,还会直接影响外汇储备的币种选择,所以国际债券市场中的份额在很大程度上体现了货币的国际化程度,国际债券市场未偿余额的存量指标更能够反映这一结果。总发行额也可以体现当下时点对该币种的信心,从而反映在货币的国际化程度之中,但是每个季度的发行额会受各个经济体经济发展需求的影响。除了美元之外,其他货币的使用具有很强的区域性,不同经济体的债券发行需求的差异可能会对总发行额中不同币种的计价比例产生一定的干扰,所以增量指标的显著性水平不如存量指标。在不同债券品种中,浮动利率债券对货币国际化的影响并不显著,在国际债券市场中的浮动利率债券大部分是钉住伦敦银行间同业拆借利率(Libor)的,这样的设定虽然可以在一定程度上避免投资长期债券可能面临的利率上调的风险,但是一方面浮动利率的设定对信用风险和信用利差的测算存在较大难度,另一方面浮动利率增加了发行人成本和投资人收益的不确定性,存在较大的风险。此外,在浮动利率债券发行方面,Libor是欧洲货币市场中的短期资金成本,所以欧元在浮动利率债券发行中占据了超过50%的份额,不具有普遍性。固定利率债券是国际债券市场中最重要的品种,也是占比最大的品种,是大部分债券发行人和投资人首选的品种,也是最能够反映债券发行币种选择的品种。权益挂钩债券是最显著和拟合优度最高的品种,权益挂钩债券的价值分为债券价值和转换价值,由于存在一定的转换条款,其债券价值要低于同等级的固定利率债券。所以,在中短期投资者看来,权益挂钩债券的投资价值比较低。权益挂钩债券的优势是在长期和超长期债券中,此时的转换价值可以为债券价值托底,是长期投资者的一个不错的投资选择。而在中长期债券的发行币种选择上,对币种的判断更为重要,更能够反映币种在世界各国政府和投资人中的内在评价,更好地体现货币的国际化程度,从而表现为更高的显著性水平和拟合优度。

第五,国际股票市场的发展对货币国际化的影响。在国际股票市场中主要考察的是上市公司的数量和上市公司的市值,主要解释变量是该项目下的以该币种计价的比例。

从结果中看到,上市公司的数量对货币在储备货币中的份额有积极显著的正向影响,而上市公司的市值对货币国际化结果为正但并不显著。这表明股票市场的发展对货币的国际化有积极影响,但是重要的是吸引优质企业来本地上市融资。股票市场是股权融资的场所,是一种长期融资市场。参与方主要是大型企业和金融机构,在进行上市地点选择的时候,一方面要考虑上市股票市场的制度和投资者环境,另一方面要考虑上市地点和公司所在地之间的关系,当然也包括币种。一般来说,对于资质好的大型企业,选择去发达国家进行上市融资是最优的选择。一方面,良好的制度设计可以保证股价的稳定,防止恶意收购等行为,另一方面,成熟的投资者市场可以更好地进行价值发现,股价可以更好地反映公司的实际经营状况和预期。由于股票市场是一种超长期的融资市场,其对股票市场的信心和制度的信赖程度是至关重要的,尤其是对这些资质很好、完全满足上市条件的企业。这也就造成了股票市场的一种天然的垄断,成熟深度的股票市场更容易吸引优质的企业来此上市融资。但是,随着各地各国都在开办自己的股票市场,公司进行上市融资的地点选择更加灵活,并且多层次的股权融资市场也为一些中小型、创新型企业提供了进行股权交易的场所,更多的企业可以参与股权融资。股权融资是一种重要的长期融资,在进行上市地点选择和币种选择的时候,便利性和成本相对来说较为次要,所在地宏观经济稳定和未来发展状况是更重要的考察议题。更多的企业选择在当地上市表明对该国的未来发展充满信心。市值不仅受企业经营状况和宏观经济形势的影响,还与市场情绪密切相关。尤其是参与股票市场交易的投资者呈现分散化,而不是像国际货币市场和国际债券市场一样主要是政府、中央银行、金融机构和大型跨国公司等重要的大型交易参与者,股票市场的投资者更容易受市场情绪的影响,投资相对更加缺乏理性,因此市值对货币国际化的影响并没有出现统计上的显著。

第六,国际外汇市场的发展对货币国际化的影响。在国际外汇市场中主要考察即期合约、直接远期合约、外汇掉期合约、货币掉期合约、买入期权合约、卖出期权合约、全部期权合约和全部外汇市场合约,主要解释变量是该项目下的以该币种计价的比例。

从结果中看到,所有的变量都表现为正向的不显著。结果表明国际外汇市场的发展对货币国际化并没有直接显著的促进作用。在之前的讨论中我们提到,依靠一个成熟有深度的国际外汇市场是一国货币进行国际化的基本前提和条件,只有当一个国家的货币可以高效地同另外一个国家的货币进行交易和清算时,才能够拓展货币在世界贸易、金融领域的使用。在国际外汇市场上货币交易量可以一方面印证货币的国际化地位,因为贸易和金融的结算需要国际外汇市场的支持,另一方面,在国际外汇市场上较高的交易量增加了货币的使用规模,也在一定程度上推动了货币国际化地位的提升。但是,国际外汇市场上的交易量随着金融全球化的趋势而迅猛提升,现在国际外汇市场中一周的交易量差不多是一年的世界贸易总额,这反映出在国际外汇市场中的交易量大部分都没有贸易和金融合约基础,投机交易占国际外汇市场交易的重要比例。投机者在国际外汇市场中的广泛参与导致了外汇交易规模同货币国际化水平的短期失衡,投机者常常易受预期事件造成的市场情绪的影响,而货币的国际化水平与市场情绪的关系微乎其微,这是短期国际外汇市场并不能推动货币国际化的重要原因。可是从长期来看,一种货币在国际化过程中随着国际使用规模的提升,一定会有在国际外汇市场中该币种交易规模上升的情况相伴相随。

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[1]本报告中的国际信贷市场专门指通过金融机构进行间接融资的市场,广义的国际信贷市场除此之外还包括国际货币市场和国际债券市场。

[2]直接投资的流入规模指的是资金的流出,在国际收支平衡表中表现为金融项目下直接投资(资产)的变动。