前言
美元，不得已的避险天堂

在20世纪的大部分时间里，美元始终统治着庞大的全球金融帝国。近年来，美元的王者地位似乎越来越不稳固。1999年，欧元横空出世，并给美元带来了极大威胁。但它的威力正在逐步消退。今天，中国的人民币迅速崛起，并被看作美元的强大对手。

2008年，全球金融危机爆发，美国成为重灾区。毫无疑问，美元不可能在一夜之间光芒散尽，但危机激发了人们对美元即将失去世界头号储备货币地位的猜想。其中的逻辑似乎完全可以自圆其说。美国政府债务与GDP的比值已创下“二战”以来的新高，且似乎即将走向上升轨道。作为美国的中央银行，美联储当仁不让，不遗余力地将大把货币注入美国金融系统，试图刺激经济复苏。此外，全世界都心知肚明，美国的政府失灵已掣肘政策的有效性。所有因素结合在一起，注定会引发一场经济衰退，并加剧美元地位的恶化。

与上述观点相悖的是，本书语出惊人地得出了另一条结论：全球金融危机强化了美元在国际金融体系中的王者地位。在过去相当长的一段时间里，美元作为一种记账单位和价值交换的载体，它的角色确实有所弱化。随着金融市场和技术的发展，绕开美元并直接以其他货币进行跨境金融交易的计价和结算越来越容易，而这必然会减少全球对美元的需求。相比之下，美元作为储备货币的功能却更有保障。以美元计价的金融资产（尤其是美国政府债券）依旧是保值型投资者的最爱。

在未来很长时间内，美元依旧是最重要的储备货币，尤其是对暂时还没有给口袋里的钞票找到更好机会的人来说，美元无疑是最安全的避风港。事实一再证明，在国际金融领域，一切事物都是相对的。

本书兼具叙述和分析，共划分为四个部分。

第一部分：美元陷阱的前世今生

第一部分汇总了支撑本书主题的诸多观点。第1章作为序幕，介绍了全球金融领域自2008年以来发生的一些神奇而不可思议的巨变。尽管美国的金融市场已濒临崩溃，经济正在走向深远而持久的衰退，但经济活动的先后顺序却和很多人预想的背道而驰。

第2章简要介绍了本书主题，讲述了美元在“二战”后成为头号储备货币的起源以及随后经历的跌宕起伏。在历史上，美元在全球货币体系中的主导地位曾屡遭威胁，但最终结果总是有惊无险。作为全球金融市场最受欢迎货币的供给者，美国得以继续挥霍“嚣张的特权”。其他国家的投资者乐此不疲地购买以美元计价的金融资产，这让美国政府和家庭得以凭借廉价负债维系他们的高消费。

实际上，无比庞大的经常性账户赤字，意味着大规模地对外举债，也是最近才出现的新现象。而且它又恰好与最新一轮的金融全球化大潮不期而遇，它们共同将国际金融流动推上了新高度，并在20世纪90年代初掀起了一波狂澜。事实证明，这些现象是相互关联的。在本书讲述的一系列事件中，不断升温的跨国资本流动，尤其是新兴市场经济体之间的资本流动扮演了重要角色。

第二部分：剧前铺垫

本部分通过对一些基本概念的分析，为读者理解全书提供了一个清晰的路线图，这些概念也是分析国际货币体系的基础。对此，我们将着重讨论当前国际金融体系中的一些分歧，这些备受争议的话题也构成了本书主题。

第3章简要介绍经济学家研究国际资本流动的基本理论框架以及构成这一框架的主要元素，并阐述了出现数据冲突的诸多方式和原因。比如说，按照国际资本流动理论，资本应该从富裕经济体流向贫穷经济体，而现实却恰恰相反。尽管现实中的数据与理论预测相互矛盾，但这个分析框架为我们认识当前全球金融架构的缺陷提供了有价值的参照系。这也使得我们必须对资本流动方向、结构和波动性进行深入研究。全世界的金融市场之间的关联性越来越紧密，这些话题也就产生了更大的现实意义。

事实上，对于曾严格限制资本流动的新兴市场经济体，即便是全球金融危机都未能让他们放松金融资本跨境流动。第4章指出，新兴市场经济体迅速融入全球金融市场一体化的程度越来越高，这已影响到他们的外部资产负债表。新兴市场经济体已经能够改变其外部债权的基本形态，从单纯的负债转向更为安全的资本流入，如外国直接投资（FDI）。尽管货币危机对他们的破坏性已大不如前，但这些经济体却要面对不断增加的资本流动带来的危险，不仅包括更高的通胀率，而且资产市场的繁荣—萧条周期也会因资本流动而加剧。

第5章，我们将探讨当下日趋重要的“安全性资产”，即能保护投资者本金安全，流动性相对较强且便于交易的投资类别。尽管此类资产的供给已出现萎缩，但金融市场开放度的提升和资本流动波动性的加强，增加了这些国家对这类资产的需求。与以往相比，新兴市场经济体有着更强烈的动机积累外汇储备，以应对资本流动的波动造成的一时之需。

按照传统观点，一定的储备规模足以帮助本国经济免遭全球性危机带来的溢出效应，但本轮全球金融危机却彻底击碎了这种观点。即便是那些拥有大量储备的国家也不能独善其身，在危机期间，就在他们倾力保卫本币免遭厄运时，却突然发现，本国储备在短期内迅速缩水。此时此刻，许多新兴市场的政策制定者似乎在哀嚎：我们的储备规模永远都不够用。

除此之外，包括日本这样的发达经济体在内，很多国家开始深度干预外汇市场，以限制本币升值，保护出口竞争力。干预外汇市场导致他们的储备规模进一步扩大，而积累的储备又需要以兼具安全性和流动性的资产为载体。在这个过程中，政府债券通常被置于首位。此外，在全球金融剧烈震荡时，私人投资者同样需要安全性资产。

拥有庞大金融市场的美国已成为全球最大的安全性资产供给者。进入后金融危机时代，欧元区、日本、英国以及其他主要经济体举步维艰，长期苦于应付增长乏力预期以及急剧发酵的债务负担，因此，他们的政府债券似乎也变得岌岌可危。于是，一方面是安全性资产的需求激增，另一方面是供给持续萎缩。

由于安全性资产缺少合适的替代品，使得全世界的官方投资者与私人投资者都在变本加厉地依赖以美元计价的金融资产。在人们眼中，代表美国政府的美国国债依旧是全世界最安全的金融资产。正是这种不可救药的依赖性，逐渐酝酿出美元陷阱的雏形。

这种债务像滚雪球一样积聚，甚至危及美国财政的偿付能力，此时，其他国家再继续购买美国政府债券又是否理性呢？第6章，我们将阐述其他国家投资者，尤其是中国和其他新兴市场经济体的央行，依旧在自愿地投身于这场由美国精心策划的游戏。尽管它貌似真实，但实则是一个大骗局。在已发行的美国联邦政府债券中，其他国家投资者持有了约一半的数量。他们持有的比例相当高，自然会诱使美国政府减少其偿债义务，而方法就再简单不过了：只需增发钞票，即可减少这些债券的价值，而这无异于对其他国家投资者的负债进行违约。当然，这种做法毫无吸引力可言，因为它必然会推高通胀率，进而影响美国国内投资者乃至美国经济。

我的观点是，美国国内存在一种极其微妙的政治均衡机制。它让其他国家投资者有足够理由相信，美国不会以制造通胀的方式损害他们持有的美债价值。而且一旦通胀率剧增，美国国内持有债券的群体就会形成一股强大的政治力量，让现任政府付出惨重代价。这就相当于为其他国家投资者提供了一份担保：其持有的美国债券价值将得到保护。

中国与其他国家仍然感到焦虑不安，因为除了美元资产之外，他们无法为其储备找到更安全的去处。而另一个令人不安的前景又加剧了原有的顾虑：作为全球头号储备货币，美元依旧强劲，但长期内发生贬值的可能性极大。中国与其他主要新兴市场未来的生产率增长速度仍将高于美国。因此，一旦全球金融市场尘埃落定，美元极有可能回归21世纪初经历过的渐进式贬值轨道。

换句话说，在最终估出其持有的美元资产时，其他国家投资者收回的本币资产注定会缩水。当然，要取得这种在他们看来代表安全性和流动性的资产，其他国家投资者就必须付出一定代价。当他们源源不断地为这种赤字财政提供资金时，也就是在纵容和加剧美国的骄横奢靡。

第三部分：逃离陷阱的制度顶层设计

随着各国经济之间的联系愈发密不可分，冲突与合作的空间也不断扩大。而各国经济最终走上冲突之路，还是合作之道，必将对储备货币的全球性配置带来重大影响。在本书第三部分，我们指出现有国际经济合作的基本框架几乎形同虚设，冲突取代了合作，成为国际经济事务常态。在这个部分里，本书介绍了一些相关资料的来源，甚至包括一些非正规渠道，比如维基解密，从而让读者有机会了解国际金融政策中一些令人匪夷所思的内幕。

美国和其他发达经济体倾向于变本加厉地使用各种非常规货币政策：增发钞票刺激本国经济增长，保护本国金融体系。这些举措激化了国家间的经济冲突，同时，最大的副作用就是本币贬值。货币贬值是一场“零和游戏”，如果一种货币贬值，就必然会有其他货币升值。于是，当其他国家央行采取对策阻止本币升值时，率先推行贬值政策的国家，实际上就是在挑起货币战争。

在第7章里，我们将探讨关于货币战争的种种言辞及其背后实质。具有讽刺意义的是，有些国家通过干预外汇市场阻止本币升值，而此举自然会增加外汇储备。归根到底，他们的对策再次巩固了美元作为头号储备货币的地位。

也有人担心货币战争最终将演化成一场更具灾难性的“负和游戏”，所有玩家都深受其害。如果某些措施获得了短期利益，却最终损害到国际贸易与金融秩序，那么，所有国家都难逃厄运。因此，协调一致的集体行为更符合所有国家的长期利益。

在第8章里，我们将追忆往事，回顾金融危机爆发前那次旨在缓解全球货币冲突的努力，最终是如何以失败而告终的。尽管有关此番努力的言辞颇为积极，但有一点毋庸置疑：各国领导人都未能将共同利益置于本国局部利益之上。这段插曲足以表明，尽管某些经济政策的全球性协调似乎不可或缺，但现实却一再证明，在实践中，这种协调无异于黄粱一梦。

在全球金融危机水深火热之时，由主要发达经济体和新兴市场经济体组成的二十国集团（G20）再拾协调政策。第9章介绍了这个多样化的大型组织在危机关键时刻取得的某些重要成果，但合作最终还是流于破产。为摆脱美元束缚，新兴市场曾试图建立各种内部协调机制，但收效甚微。

为了背水一战，某些新兴市场也曾尝试采取暂时性资本控制，即对流入和流出本国的资本进行限制，以期保护本国经济免遭资本流动剧烈震荡的肆意侵袭。第10章介绍了资本控制政策的变迁历程。今天，各种控制手段屡试不爽，也越来越得心应手，只要能找到充分理由，譬如担心外国资本流入会危及本国银行体系或资本市场，实施资本控制就不会被视为违反国际准则。事实却证明，这种自我保护机制在实践中的效果并不理想。新兴市场除了继续增大外汇储备之外，几乎没有其他任何选项，此时，他们只能借助庞大的外汇储备，作为抵御资本流动和币值波动的缓冲器。

第11章描述了一些创建全球安全网的尝试，其目的在于防御危机及其他极端震荡时期的影响，进而减少本国不得不借助积累外汇储备而实现自我保险的动机。IMF创建了新的贷款机制，确保危机时期的资金支持。这些机制在内涵上更接近保险计划，而不像传统贷款项目要求成员国必须满足很多苛刻的政策条件。事实上，这些保险计划的参与者寥寥无几，或许是因为这些国家认为，寻求IMF资助会让他们颜面扫地吧。

当然，IMF并不是唯一还在积极奋争的参与者。在金融危机期间，美联储同样为几家其他国家的央行打开资金闸口，使得他们的商业银行突遇美元匮乏时，美国能迅速提供资金支持。这种特殊情况下的信贷支持根本就不足以满足美元的全球需求。

由于个别国家为规避自我保险需求而采取的行动皆不成功，本书将简要介绍一种简单的全球性保险计划，这种计划或许能解决很多理论上困扰集体行为方法的基本问题。不过，对于这种在技术上简单易行，长期或将彻底推翻当前制度结构的政策建议，当下世界似乎还远未做好接受准备。美元陷阱的威力依旧强大无比。

第四部分：货币战争

在本书的最后一个部分里，我们对美元的潜在对手进行了评估，并归纳出美元可能面对的若干前景。一方面，世界各国都希望通过积累安全性资产而实现自我保护；另一方面，美国又能提供这种貌似安全的资产，而且规模也足以满足现时需求。这表明，美元的地位仍然牢不可破。不过，美元的对手已开始摩拳擦掌。

第12章以批判的态度评述了有关人民币将取代美元的观点，并指出这种天花乱坠的宣传并无根据。尽管中国已成为世界第二大经济体，并有可能在未来10年内成为世界第一大经济体，中国政府也在积极推进人民币国际化使用，本章也认同人民币将逐渐成为一种行之有效的储备货币的观点，但受金融市场发展的限制以及治理和法律结构的影响，人民币还不可能成为其他国家为寻求保值而接受的主要储备资产。

显然，人民币绝不是唯一有望在全球舞台上扮演重要角色的货币。第13章介绍了其他几种货币、黄金和比特币等货币替代品的未来前景。随着全球金融市场的进一步整合和技术的突飞猛进，在不借助美元的情况下，两个国家直接以各自货币完成跨境贸易和金融交易的交割将变得越来越简单可行。由此可见，第12章和第13章的主要结论是，作为价值交换媒介，美元以中间人身份完成国际交易的重要性可能会有所减弱，但作为价值储备的载体，美元的地位在可预见的未来依旧坚不可摧。

尽管本书对美元的未来持乐观态度的理由多于担忧，但全球货币体系的均衡却弱不禁风。第14章分析了可导致美元跌下王者宝座的若干临界情况。个别情况确有可能发生，但要完全摆脱美元的纠缠绝非易事。任何一个国家遭遇金融震荡，该国投资者就会重新投入美元的怀抱。

第15章指出，除了金融市场的巨大规模和强大的综合实力之外，美国还拥有其他大多数国家只能望其项背的优势。这些优势主要体现为稳健的公共、政治和法律制度，强大且能自我纠错的机制，以实现制度间的检查和均衡。

全书的诸多脉络最终汇聚为一个结论：在未来的若干年内，美元注定还将继续占据全球储备货币的王者之位。以美元为中心的均衡体系似乎已风雨飘摇，全球经济正在酝酿一场更大的灾难。大多数人感到意外的是，人们对这场灾难的担心，反而让这种貌似不稳定的均衡变得愈加稳定。

至于本书的结论到底是令人宽慰还是让人烦恼，我想，还是让每个读者自己去感受吧。