张忠谋：无法数量化的东西就无法管理

张忠谋认为：“无法数量化的东西就无法管理，或者很难管理，所以即使很难数量化，也要尽量数量化。”他表示，一家卓越的企业必须做到以下三点：具有高质量的资产和负债、具有结构性获利能力、要有持续稳定的现金流入。

第一项：具有高质量的资产和负债

张忠谋认为，高质量的资产和负债需具备以下四要件：

一、没有高估的资产

对企业无用或价值很低的财产，例如呆滞的存货、收不回的账款、没有用的设备、已经减损的商誉等，该处理的就处理，让显现的资产都是健康的。以台积电为例，如果核四厂无法运转，那么这几千亿元的资产就该立刻处理。

二、没有低估的负债

该认列的负债必须及时认列，不可以漏估或低估。不过，负债有时很难被合理地估列。比如，英国石油（BP）因 2010年墨西哥湾钻油平台漏油案，所产生的总损失截至2018年已高达650亿美元，但这在事发当时很难合理估计；BP从2010年起依油污处理及各项索赔、诉讼情形逐年追加认列损失，这样的处理虽然符合会计原则，但也可以说，2010—2017年的BP财报都有低估负债的情形。较好的处理做法是，当企业产生难以估计的负债时，必须在财报中详细说明，聪明的投资人可以从会计师的查核报告中看出端倪。

三、健康的负债比例

企业经营一定会有负债，但负债比例会因产业的不同而有差异。“健康”的负债比例是指企业负债比例不宜超过该行业的合理范围。一般来说，产业波动大的高科技企业负债比例宜控制在四成以内；产业波动较小的一般制造业的负债比例宜控制在六成以内；至于银行业，其负债比例在九成以上也算是正常的。以台积电的财报数字为例，该公司2018年底的负债比例是20％，较同行业的43％低很多，显示该公司的财务“体质”的确强健。

四、干净的资产负债表

所谓干净的资产负债表，就是指企业资产都是为了运营所需，没有太多“虚”资产（如商誉），也没有太多无法使用或利用率低的不动产、厂房及设备，同时也没有难以估计的负债。

譬如，在台积电的财报数字中，没有运营的核四厂被视为价值2828亿元的资产，但台积电并没有将其计为提列折旧，这就是典型的资产不干净的案例。前述所说的BP漏油案造成的损失，连续7个年度难以估算，就是典型的负债不干净的案例。

另外，每年都会有些已成了“僵尸”的企业被借壳上市，若运营项目不同，借壳企业往往很难运用被借壳企业的财产。比如，一家做LED的企业，借壳一家做化纤的企业上市，化纤企业的厂房与设备对于LED事业难有帮助，照理说应该随着业务转型陆续被变卖或被淘汰，但它依然挂在账上，这种挂在账上但使用率偏低或没有被使用的资产，也算是资产不干净的典型。

我们从表1-1来看台积电2018年财报的资产负债表，“不动产、厂房及设备”与“现金”占整体资产的79％，再加上应收账款与存货，这一比例更高达90％。这显示台积电的资产几乎都是运营所必需，而且没有无法估算的重大负债。从整体来看，台积电的资产和负债都很干净。

数据源：公开资讯观测站，作者汇整

第二项：具有结构性获利能力

张忠谋认为，具备结构性获利能力的企业有四个关键：

一、获利增长率要高于营收增长率

增长与创新是永恒不变的价值，但是张忠谋认为：“所谓增长，不是一般单纯营收的增长，而是附加价值的增长，是追求利润的增长。”毕竟，创新的目的是要让企业赚钱，如果创新无法为企业赚钱，那还不如不要创新。

张忠谋认为，在财务数字上，附加价值的增长，必须是获利增长率高于营收增长率。经营企业不可能每年都增长20％—30％，一般情况下只要增长5％—10％就很了不起了。但其中关键在于，假设营收增长了5％，获利增长一定要超过5％。如果获利增长没有达到 5％，就表示营收增长可能因为产品被迫降价而损及毛利，也可能被成本及费用的增长吃掉了，这样的增长反而是不健康的，不可不慎。

要做到获利增长率高于营收增长率，企业必须掌握市场定价权，同时也要有相当强的成本控制能力，从而拥有稳定的毛利率。做好成本控制较容易，但掌握市场定价权，是中国台湾地区大部分企业最难做到的。

以苹果公司为例，苹果公司每年都会与其供应链厂商重新议价，通过比价来砍价。一般来说，企业欲掌握市场定价权的前提有二：一是研发能力强，走在产业前端，如大立光因为掌握技术上的优势，即便是苹果公司也必须“屈服”于它；二是产品具有极强的品牌或销售渠道（如统一超）。若企业具有这两项优势，维持毛利率的稳定才会较为容易。

二、营业费用与获利结构要平衡

张忠谋认为：“要做到获利增长率高于营收增长率，除了要控制好毛利率，还要控制好营业费用。”营业费用主要包括三个子科目，即“推销”“管理”“研发”费用。产业不同，这三个科目的配比亦不同。

推销费用是把产品卖出去所花费的支出，通常占营收的一定比例，而这个比例根据行业的不同而不同。B2C（商对客电子商务模式）产业（例如统一超）因为要服务众多消费者，推销费用占营收的比例较高；B2B（企业对企业电子商务模式）产业因为只需照顾好相对数量较少的企业客户，推销费用占营收的比例较低。不管是B2C还是B2B，推销费用虽然会随营收增加而增加，但其增加率不应超过营收增加率。如果超过了，就表示产品的产品力不足，必须要以大打广告、增聘业务人员等方式强力推销才卖得掉。

数年前，长城汽车股份有限公司（简称“长城汽车”）原本生产小货车，后来又开始生产商旅车。新款商旅车上市的时候，销售非常好，营收和获利一路走高，股价也连续上涨。然而，次年财务报表公布出来后，股价却大跌。为什么呢？

长城汽车在中国香港地区上市，投资者一看财务报表，发现其推销费用增长速度非常快，这间接显示新款商旅车的销售量是靠大量的促销活动创造出来的，成长无法永续，因此股价应声下跌。

至于管理费用，大多是由企业自主掌控的，管理费用若增长太快，往往表示企业的管理力度不到位。

研发费用多寡则必须要有策略性思维，与企业长期的发展相结合。研发费用代表的是投资未来的力度，必须高度重视，但也不能为了研发而研发，导致现有股东利益受损。所以，企业可依照行业特性或企业政策，设定营收的一定比例用于研发，并持之以恒。例如Alphabet（Google母公司）每年研发支出占营收的比重为15％—16％，苹果公司过去3年的研发比重则由4.7％逐渐增加至 5.3％。

三、降低损益平衡点以提高经营弹性

张忠谋表示，降低企业的损益平衡点非常重要，尤其在不景气的时候，最好将损益平衡点控制在低点。什么是损益平衡点呢？从理论上讲，企业费用可分为“固定费用”与“变动费用”。固定费用是指企业即使不运营也会发生的费用，例如水电费、设备折旧费等，这些成本在企业运营的一定范围内是不变的。比如，台积电的设备按5年摊提折旧费用，每台设备的折旧费用每年都是固定的，不会因为当年度多生产或少生产而改变。变动费用则是指随着销售量或生产量的增加而增加的费用，比如，要生产芯片必须买晶圆，生产的芯片越多，买晶圆的支出就越大。

不过，为什么称之为“理论上”的呢？因为在实践中，很多费用难以归类！比如，教科书上将“人员薪资”定义为变动费用，但在实践中，员工不是招之即来、挥之即去的，何况还有法律保障员工就业的基本权益。

所谓损益平衡点，是指企业在经营时，应该提高变动费用的比例，降低固定费用的比例。损益平衡点越低越好。这样的话，在经营不景气、运营活动大幅减少时，变动费用比重较高的企业，其成本与费用支出可以更快速地下调，使企业在经营上更具灵活性，以顺利度过不景气时期。

但是，要怎么降低固定费用的比例呢？比如，汽车企业在研发新款车时，不要独自做研发，而是在开出规格之后，让上下游供货商共同来做，一起摊提研发成本。此外，因为模具费用很贵，车商也会要求零件供货商共同负担模具费用，待正式量产以后再给予零件供货商补贴。比如，如果一个模具的开发费用是1000万元，那么可以给销售的前10000辆车每辆补贴1000元的模具费，超过10000辆之后就不再补贴。

通过此方式，车商把生产设备与研发费用等支出让全体供应商共同分担，就能有效降低自身的固定费用。

四、具备良好的获利能力与内部筹资能力

对一般投资人而言，良好的获利能力往往指的是每股获利能力（EPS）。但对企业运营来说，张忠谋认为，总资产报酬率（ROA）、资本回报率（ROIC）、股东权益报酬率（ROE）这三项指标也很重要。企业可以根据产业与自身状况，至少做好其中一项。为让读者了解，本书仅探讨股东权益报酬率。

例如，台积电2018年平均股东权益为1.6兆元，其中有超过1.2兆元的保留盈余及资本公积尚未分配给股东。所以，实际上台积电是用股东的1.6兆元在做生意，而不是用2593亿元的股本在做生意。

从表1-2来看，依照台积电2018年利润表中所披露的数字，其EPS为13.54 元，但如果我们以平均股东权益来计算ROE的话，台积电 2018年的ROE就只有2.2元。

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所以，要衡量一家企业的获利能力，对投资人而言，EPS最重要，因为EPS和股价的关系密切。但是对大股东和董事会而言，ROE比EPS更加重要，其原因我们会在有关“利润表”部分再作深入探讨。除了良好的获利能力，张忠谋认为内部筹资能力也很重要。所谓内部筹资能力，指的是企业必须能够从营业活动中产生足以让企业从事投资及发放股利的现金流量，详细内容将在有关“现金流”的章节里深入讨论。

第三项：要有持续稳定的现金流入

张忠谋认为，唯有能够产生稳定现金流量的企业，才是好企业。亏损不可怕，不管赚或赔，能够产生良好的现金流量以支撑公司投资与发放股利，是非常重要的。

基本上，企业运营每天都会有钱进出，这些现金流进出基本上可以分为三种：第一种是营业活动，也就是日常买卖货物、制造产品所赚取或花费的金钱；第二种是投资活动，也就是企业买卖或投资土地、厂房、设备或股票债券等活动的金钱进出，比如台积电一年要买3000多亿元的设备；第三种是筹资活动，也就是企业向股东或金融机构筹钱或还钱等金钱进出。

张忠谋所指的稳定的现金流入，是指企业营业活动要有稳定的现金流入，以便支应相关的投资活动与筹资活动。以台积电为例，其2018年投入3000多亿元购买设备（投资活动），并为股东发放2000多亿元的股利（筹资活动），因此台积电的营业活动必须赚取超过5000亿元的现金，才能应付这些必要的现金流出。

从表1-3来看，无论净额多少，近5年来，台积电营业活动的现金流入均足以支撑其投资（买设备）与筹资（发股利）活动，这就是持续而稳定现金流入的例证。

数据源：公开资讯观测站，作者汇整

营业活动创造稳定的现金流入足以支撑企业投资活动与筹资活动，这一点非常重要。但很多中国台湾地区的企业都忽略了这一点。

很多中国台湾地区的企业到香港地区挂牌，股价都很低。这些企业不理解为什么企业这么赚钱，在港股却不受青睐？究其原因有二：其一是其企业规模普遍较小，在港股较不受重视；其二是港股市场很注重企业是否有现金流入，是否可以稳定发放股利，这也是港股推崇地产业和金融业的原因。

然而，为适应产业发展状况，台股较推崇制造业。而中国台湾地区制造业的缺点就是必须不断扩厂，扩厂就要买土地、建厂房、买设备、买原料；生产完毕之后，卖给下游，出货以后又要隔好几个月才收到钱，导致生意做得越大，跑银行的次数却越多。同时，公司账上的EPS虽高，却没有现金发放股利，导致不受港股法人青睐，因此这些企业在港股挂牌的股价都很低。