贵州茅台的戴维斯双击之路已经开始^[1]

各位合伙人大家好！当贵州茅台2015年第一季度财报发布后，客观数据显现出强劲的增长，围绕贵州茅台的恐惧、担心、悲观被一扫而空，所有流行的看空贵州茅台的认知都被客观事实证明是错误的。贵州茅台股价对过去的不正确进行了修正，甚至出现了连续的涨停。贵州茅台股价复苏后，我们的市值也发生了较大增长。在这场围绕着贵州茅台的大博弈中，我们因为正确认知获得了理所当然的回报。

今天我特别想感谢各位合伙人对我工作的支持和理解。在贵州茅台负债经营，遇到罕见股价下跌，我仍看上去毫无章法、完全不符合社会一般原则地超级集中投资贵州茅台的局面下，各位合伙人始终支持我按照自己的意愿行为，尤其是在我们巨亏60%左右的情况下，能够让我继续按照自己的意志，驾驶这个看上去马上就要沉没的毫无章法的船，是我们取得成功的关键。正是这种充分的信任使我们迎来了如此收获。我们毫不动摇地持有贵州茅台，从客观的层面讲，必定会获得成功，因为贵州茅台是中国股市为数不多的最有长期确定性的公司，必定会摆脱过程性曲折。我们遇到的曲折其实是假象，是好事多磨，是不能实质对我们有伤害的，我作为执行合伙人，从始到终都知道贵州茅台没有风险和不确定性。然而在这种无实质风险的曲折中，我们能有惊无险最终获利，依赖于每一个合伙人的主观情绪和主观认知。在这个过程中，所有人主观意志的高度统一是胜败关键。1年多之前，当贵州茅台的股价接近100元的时候，合伙人曾给我来电话，无限伤感地说：“我们已经失败了！”当时我非常理解合伙人遇到的压力以及内心的不愉快！我说：“我们没有失败，而且我们不会失败，因为我做了几百万字的研究，跑了无数个经销商。我彻夜分析了所有悲观的观点，最终的结论是这些悲观的观点只是观点，连论证的过程都没有。而我在坚持实事求是的论证后，最终形成的结论始终是乐观的。”当时合伙人不太认同我的观点，但最终也没有干预我的决策。想起这些我很感动，非常感谢大家！

最近，我收到了很多关心我们的人打来的电话，他们对我们表示祝贺和恭喜，我对这些电话表达了感谢，我也表达了一个观点，我没有喜的感觉，就像1年前我们市值大贬值，当时我没有痛苦的感觉一样，因为当时我们本身就处于被超级低估的状态之中，处于超级机会中。今天只是市场把欠我们的还给我们，我们的所得本来就是凌通盛泰的固有财产，凌通盛泰收回了自己的固有财产是自然合理的事情，我们不需要为别人把欠我们的钱还给我们而高兴！

未来的路长得很，路上会有艰难，会有各种想不到的挑战和曲折，不可以轻易悲，也不可以轻易喜，应该诚惶诚恐，应该时刻警惕，随时迎接必然发生的挑战。在必然发生的挑战面前，成功的基础是更加深刻的知己知彼和更坚定的自信。晚清重臣李鸿章在信中写道：一生征战制胜的秘密是知己知彼！从《孙子兵法》的作者孙子到李鸿章，都视知己知彼为其一生军事斗争的核心法宝。其实知己知彼也是投资的核心法宝，只有知己知彼才可胜利，我要率领团队向更加深刻的知己知彼前进，因此我们集中到最有可能取得认知优势的领域，未来我们会更专注。同时，我们对是非有明确判断后，会永远坚信自己的认知，无论遇到何种压力和挑战都不改变自己的认知。未来我们会在追求事实和坚信真相两个领域中投入全部力量。

2013年9月，贵州茅台股价跌停，我写了一篇《贵州茅台从戴维斯单杀到戴维斯双击的未来之路》文章。

在这篇文章中我提出，贵州茅台的基本面已经全面见底，民间化转型在2014年将全面完成，民间需求量在2万吨左右，能支持贵州茅台持续发展，贵州茅台不会业绩下滑，经营数据将开始缓慢回升。由于贵州茅台的业绩一直没有下滑，因此股价60%的下跌只是压低了其市盈率和估值水平。在贵州茅台身上发生了戴维斯单杀，2014年贵州茅台将会迎来戴维斯双击。实际情况是2014年并没有发生戴维斯双击，原因来自两方面。中国的主流投资者在贵州茅台上丧失了提前反应的能力，到2015年第一季度各大基金还在减持白酒股和贵州茅台。2015年第一季度末各大基金白酒股持仓变化统计如表1-16所示。

资料来源：上市公司财报。

可以看到2015年第一季度白酒行业明显复苏，贵州茅台已经开始强劲增长，但基金的持仓继续腰斩式下跌。这意味着基金对白酒行业的复苏还没有丝毫察觉。在主流资金全面误判白酒和贵州茅台基本面的情况下，资本市场超前于客观基本面6～9个月反应的规律失效了。

主流资金完全丧失了对贵州茅台基本面的预先反应能力，因此在2014年贵州茅台基本面明显好转后，资本市场本应该发生的估值修复和戴维斯双击没有发生。2015年第一季度末，贵州茅台的经营数据已经完全明朗了，现金流、营业收入、利润、预收账款都强劲复苏，于是延后的戴维斯双击不能不出现了。2015年，贵州茅台将在基本面复苏和估值修复两股力量的推动下走出戴维斯双击。这一进程目前才刚刚开始，接下来是将会出现维持较长时间的戴维斯双击。

[1] 此文是作者在2015年3月24日写给合伙人的信。