研究报告风波

我决定不要再让自己继续当医疗管理产业的拉拉队长，沉下来，最好开始撰写一篇报告，深入探讨产业所面临的问题，尤其是政府法规对这个产业可能形成的冲击，然后预估这些问题对未来的盈利到底有什么样的影响。

我草拟了研究报告的大纲，然后送给先知看。9月底，我收到一份先知回复给我的备忘录：

公司内部备忘录

日期：1972年9月28日

收文者：马丁·舒华兹

发文者：先知

抄送：狮身人面

我很喜欢你对医疗管理产业的研究报告大纲，希望你能全心全力完成此份报告。这份报告很有可能成为一篇非常、非常优秀的作品，随时请狮身人面抽出时间协助你。我想他很乐意，也很有能力提供必要的支援。

所以，我开始和狮身人面一起合作，几乎把全部时间花在撰写报告上。连续几个周末，我都开车到他位于在西彻斯特郡的漂亮房子，两个人待在地下室，摊开所有公司的财务报表和年报，深入研究其中的资料。我们绘制各类图表，想从中找出任何可能不利于医疗管理产业的各种因素以及趋势。

我们所绘的图中有医疗收费占国民生产总值百分比分析图（感谢医疗保健和医疗补贴制度，这项百分比正在上升中）；有病床使用率走势图（那些成立三到四年的医院中病床使用率并没有增加）；有病人住院天数图（这项数字在全国各地都下降，这可能是因为低出生率和门诊设备的改善有关）；有医疗收费价格图（在过去几年中，医疗收费价格的年增长率均被限制在6%以内）；也有新医院增加率图、医疗支出占总支出百分比图、医院总支出占国民生产总值百分比图，以及一张总成本图。我们针对毛利、净利、总支出、每天每名病患对税前净利的贡献额加以假设，而狮身人面则口中不停念念有词：“马丁，马丁，这些公司的市盈率不该这么高，应该要和公共事业产业股一样才对。”

在初步完成的草稿中，我们根据过去五年的资料，讨论了一些可能造成未来盈利增长从15%到20%的高点开始下滑的因素。我们说明成本正在增加，而这项因素所形成的负面效果将在产业中的两大龙头股美国医院公司和美国国际医疗公司最新的季报中显现出来。这两家公司的股票市盈率都相当高，如果预估正确的话，这会是首当其冲、受伤最重的两只股票。我们在这份报告最后用以下的警告作结束：“虽然投资人对医疗管理产业的市盈率倍数已具有共识，但我们仍须指出，在未来如果这些公司的盈利出现任何令人失望的数据，将导致此类股票市盈率的快速下滑。”

到了10月底，狮身人面和我已经准备好要把初步研究结果，向小组成员汇报。每个小组都有周例会，聚集所有分析师共同发表看法。基本上这根本是浪费时间，因为每个分析师不会在乎别人负责的公司到底怎样。他们只管自己的产业就忙不完了。周例会里唯一在乎分析师在做什么的只有经纪人，因为分析报告，尤其像大金字塔这么有影响力公司的报告，对于股价将具有立竿见影的影响。经纪人是不准参加分析师会议的。在经纪人和分析师之间似乎有一道万里长城，如此才能确保每一份研究报告都很公平地传达到客户、投资界以及一般大众的手中。虽然如此，经纪人还是喜欢在分析师身边转悠、套近乎，试图从中得到一两个小道消息，好占一些优势。

我对于这份报告兴奋异常。我还记得在哥伦比亚商学院念书时，看着那些民主社会学生联盟的怪人在举行反越战示威时，自己觉得他们都是大笨蛋。但后来我进了陆战队才了解，或许抗议战争和参战都需要同样的勇气。

我提醒自己去挑战人们心中根深蒂固的观念，比顺从它需要更多勇气。而现在，在狮身人面的帮助下，我将要面对人们根深蒂固的想法。就像那些反越战的示威者一样，我也确信自己的想法是对的。

一如预期，没有人对我们的报告发表任何意见，根本没有人在乎医疗管理产业，他们唯一关心的只是我们的报告所推荐的股票会不会失败。大金字塔和库恩·洛恩公司不相同，在这里团队作战并不存在，各自为战比较盛行，每个人只针对自己负责的领域而工作。大祭司与先知也和法维亚与布朗契顿不一样，前两者从来不曾在周例会中露面。

每个参加那次会议的分析师都拿到一份报告的草稿。每个人都知道初步的研究报告是高度机密的，在讨论过后，手上那份草稿都必须销毁。保罗·斯坦迪什是与会的分析师中，唯一看起来对这份报告有兴趣的人，斯坦迪什是负责制药产业的分析师。如果我们的假设都正确的话，那些制药公司同样也会面临严重的压力。

我并不知道这一点，但结果是当斯坦迪什离开会议后，并没有把手中的草稿销毁。他把草稿带走，并在几天后从加州出差回程的飞机上，和另外一位制药行业分析师讨论起这份报告。那位分析师是斯库德—史蒂文斯—克拉克公司这家位于波士顿的老牌投顾公司。

把报告内容告诉那位斯库德—史蒂文斯—克拉克公司的分析师，无异于将我们推向一个危险的局面，随后在1972年11月7日，斯坦迪什更是把我们推入毁灭的深渊，他把一份草稿寄给了斯库德—史蒂文斯—克拉克公司的那个阴险小人。

直到今天，我都想不通斯坦迪什的脑袋里到底想些什么。但毫无疑问的是，把报告的副本寄给另一家公司的人不只愚蠢，更违反了职业道德。

11月13日那个星期，传闻开始在市场中传开。斯库德—史蒂文斯—克拉克公司那个卑鄙混蛋把我们的草稿在他们公司内部广为散发。斯库德—史蒂文斯—克拉克公司的客户开始卖出手中各家医疗管理公司的股票。到了11月21日，消息泄漏的新闻出现在报纸上，而美国国际医疗公司的股票下挫了5⁷/₈。一周之内，美国医院公司股价重挫了22%，有人试图操控行情的谣言在华尔街甚嚣尘上。大金字塔公司里开始电话铃声不断，感谢那道万里长城让我们的客户还一直被隔绝在塞外，但他们显然为没有得到这些消息而相当不悦。我们的散户经纪人甚至更为沮丧，怎么会让斯库德—史蒂文斯—克拉克公司的客户比他们更早拿到我们自己所出的研究报告？这到底在搞什么鬼？大祭司和先知在哪呢？大金字塔的经纪部门开始变得群情激愤。

身为一个从小一直想成为侦探的人，我却一点线索都找不到。当先知把我叫进他的办公室，问我报告为什么外泄时，我告诉他我不知道，这显然不是他想要听的答案。除了我们的经纪人和客户之外，美国国际医疗公司的总裁乌拉诺斯·艾派勒也随即找上门来。艾派勒确信大金字塔公司试图操纵他公司的股价，而且也怀疑报告外泄是整个计划的一环，目的就是要打压股价。他要求纽约证券交易所展开一项调查。

11月22日，周三，大金字塔公司的法律顾问走进我的办公室。“马丁，”他说，“你将被传唤到纽约证券交易所作证。”

作证？我为什么得去作证？我已经告诉先知自己所知道的所有事情了。为什么不传唤狮身人面？狮身人面比我年长而且更为人尊重，更何况当初要写这篇报告也是他出的主意。我感觉到整个大金字塔的压力都放到了我的肩膀上，我试图恢复镇定，我又没有做错任何事！我只是整个大金字塔里最下层的一块板砖而已。我相信胡夫和哈夫拉法老会叫大祭司和先知保护我，不让我受到伤害。

法律顾问向我简要说明可能会遇到的情况，并且向我保证我是整个部门里非常重要的一员。“只要你告诉我事实，”他说，“就什么事情部不会有。”然后，当他要起身离开时，再补充了一句：“哦，马丁，顺便提一下，如果在任何时候你的个人利益和公司利益冲突时，我们会声明你再也不是我们的一分子，而你也必须自己聘请辩护律师。”

他一离开，我马上给我哥哥杰瑞打电话。杰瑞是大卫斯与吉伯特事务所负责广告业的律师，但现在他已经是我唯一能够信任的律师了，“杰瑞，那些混蛋刚刚把一个拉开保险的手榴弹丢给我，我咋办？自己找律师还是咋样？”

“不，你什么错事都没有做，而且只不过是去参加一个听证会而已。如果你带着自己的辩护律师出席反而不好，你只要出席，并告诉他们事实就好了。”

而这就是我在听证会中所做的事。11月24日，周五，我步行到纽约证交所，接着在宣誓后作证六小时。我曾经通过海军陆战队的拷问训练课程，但这并不能帮助我面对这场严酷的考验。会场中有一名法庭速记员记下每一句证词，而且对方不断压迫我，一再重复问我同样的问题。

为什么我以前那么看好这个产业，却会突然写出一篇如此负面的研究报告？从哪里搜集到资讯？和谁讨论过这篇报告？谁有机会看过报告？我曾经把副本交给同组人员以外的人吗？我或任何人知道有谁在过去一年中，放空过美国国际医疗公司、美国医院公司，或医院管理产业中任何一家公司的股票？

我的记忆力很好，而且我只是不断告诉他们我所知道的每件事。六个小时后，事实应该已经很明显，我并没有将任何报告内容泄漏出去，而且即使报告外泄真的是大金字塔公司想要操纵股价的整体策略之一，压根也和我个人一点关系都没有。我满怀自信地离开交易所，以为已经没事了，但事实上还有一个大问题需要解决，那就是大金字塔公司还没有正式发表这份研究报告。

无论如何，如果先知或大祭司等高层人士在报告外泄前读过的话，它根本就不可能会被刊印出来。实际上，我们的研究报告等于是对医疗管理产业做出了“卖出”的建议，而在华尔街，没有任何人会写一篇建议投资人“卖出”持股的报告，“长期持有”已经是最糟的建议了。“长期持有”表示请投资人赶快跑去找经纪人（不是走啊！）卖掉手中的持股。如果先知很尽责地做了他该做的工作，就会从头到尾监督狮身人面和我在做些什么，而且也会出席那次的会议、听到我们的口头报告。如果他当时出席的话，会马上就把这篇报告压下来。但是先知并没有坚守岗位，只是猫在办公室里看自己的盘，而现在想要收拾这篇报告造成的风波，为时已晚。

现在，在大祭司和先知严密的监督下，狮身人面和我必须把这份报告全部重写。我们把所有来自美国国际医疗公司的参考资料全都删去，放宽了我们的假设，调整了一些措辞，也软化了我们的语气，把一大堆“将会”改成“可能”，“可能”改成“也许”，而把“因此”改成了“很可能”。更重要的是强调我们预期这个产业，在1972年结束前到整个1973年，还是会维持15%到20%的盈利增长。我们很清楚地表明这篇报告绝对不是一个“卖出”的建议，而只是一个“警报”，让我们的客户了解医疗管理业，在长期观点上可能会面对的潜在问题。

这篇正式报告在1972年12月1日周五正式刊出，但是那时已经没有人相信它的内容了。稍早，在11月27日周一《华尔街日报》丹·多芬腩的“华尔街传闻”专栏中，谈到了这个报告外泄事件，并提到原版的内容比正式出版的要负面许多。“这对大金字塔公司来说真是一场‘噩梦’，至少有一个内部消息来源这样形容。”多芬腩以这句话作为开头。他表示原版报告在未经授权的状况下外泄，造成医院管理业股票投资人的损失惨重，而由于市场上空单不少，令人怀疑大金字塔公司是否试图操控市场。多芬腩最后引用了纽约证交所一名资深交易员的话作结尾说：“我想这些股票是完蛋了。根据大金字塔公司原版报告的描述，未来这个产业的盈利能力有相当严重的问题。没有人知道报告是对还是错，不过如果是正确的，那这些股票真的就毁了。

难怪艾派勒和这个产业里的其他总裁要一直施压纽约证交所展开调查了。在艾派勒看过原版的研究报告后，向媒体指称原始的报告内容相当“不专业”，而且“显示出对医疗产业领域所知甚少”。他还愤怒地指出：“股价的重挫已导致一项重大的并购计划取消。”

而纽约证交所也开始通过股票交易监视股市，观察从11月13日以来几周里医疗管理类股的交易状况。这个报告外泄案追溯到斯库德—史蒂文斯—克拉克公司的那个浑蛋那里，最后，才又追查到斯坦迪什身上。斯坦迪什起先否认他把这份报告外泄，但是在1972年12月12日，他终于承认自己把那份初稿私自带走，并拿给了那个浑蛋。到了12月14日，斯库德—史蒂文斯—克拉克公司的总裁乔治·约翰逊承认有一名他公司的分析师曾经拿了研究报告的草稿，而且有部分客户可能在报告广为流传、造成股价重挫前，就已卖出手中的持股。这终于证明我在这个事件中是清白的，至少我自己这么认为。

1973年1月26日，一群美国国际医疗公司股票投资人向法院控告大金字塔公司和我个人，他们在诉状中写道：

该公司的一名合伙人伙同证券分析师联手策划了一个“放空”该股票的计划。在这个计划中，他们假借“内幕消息”的名义散播不实消息，反映出不利于美国国际医疗公司财务状况的各种资料，结果，导致这家拥有众多投资人的公司股价重挫，而被告得以在低价买进以轧平其早先放空的头寸。这是一个串谋好的计划，是一项为了打压美国国际医疗公司而进行的阴谋。

他们要求7.42万美元的损害赔偿以及74.2万美元的惩罚性赔偿，共计81.62万美元的赔偿金。大金字塔的法律顾问表示我们不必担心，这个案子根本不会成立。不过，事情也并非那么好解决。至少艾派勒不肯善罢干休。到了1月底，美国国际医疗公司的股价已经跌到24¹/₂，总共下滑了将近50%。

1973年2月2日，在纽约证券分析师协会所举办的一场会议中，艾派勒痛骂大金字塔公司、那篇报告和我。他赞扬美国医疗公司在上一季盈利增长20%的表现，“从来没有出现过如此强劲的成长潜力。”他猛烈地指责这篇报告外泄的过程，指称这是一份“地下刊物”，其中至少包含了七个最基本的错误，并且具有许多“摸棱两可、误导事实而且严重疏漏”的内容。他强调“这份不精确的报告，是两名年轻的分析师在和我面谈了两个小时后的草率作品”。

那些医疗管理产业的高级主管和我往日的哥们儿，都不再提供任何资讯给我。我成了一个没有题材可以研究的分析师。更糟的是，在当时整个市场都处于空头状态中，小型股股价在1972年下半年开始下跌。在1972年秋季中，唯一还能上涨的股票只剩下所谓的“走俏50股”，那些都是法人投资机构的最爱，如宝丽来、柯达和雅芳等等，这50只股票担任了当时多头的主角，市盈率都高达50到60倍。