威尼斯九死一生

真正的资本市场历史要从公元5世纪算起，那时西方的罗马帝国覆灭迫使一小队逃亡者开始寻找庇护之所。他们在亚得里亚海北部一个不起眼的泻湖边找到了一小片群岛。这个小小的城邦威尼斯靠北地中海兴旺的航运贸易繁荣起来。在第二个千年开始的时候，威尼斯桨帆并用的大木船装满了当时利润丰厚的商品：奴隶、黑海的谷物、东亚的香料、从亚历山大港和开罗转运来的香烛，还有从地球遥远的角落运来的其他奢侈品。

同时威尼斯与周边强国、贸易竞争对手的战争不断，尤其是与热那亚、奥斯曼土耳其。为了给战事提供资金，圣马力诺──最神圣的共和国开始对富人征收一种新税，即威尼斯军事公债(Prestiti)。

威尼斯军事公债是利率5%的国家债券。威尼斯财政部强迫富人买这些债券，富人买得心不甘情不愿，因为当时市场上的利率更高，和平年代为6%，在抵御入侵时可高达15%～20%，而利率高的时候也正是政府要征收国债的时候。

市民为中央财政有偿投入资金，财政局定期向这些登记注册的投资者支付利息。当财政局允许债券所有者以他人的名义登记注册时，现代的债券市场就产生了。于是很快就在威尼斯和其他国家产生了现在所谓的威尼斯军事公债“二级市场”。不只是在威尼斯，其他国家的情况也大同小异。

图1－1记录了1300～1500年，两百年间威尼斯军事公债的价格，非常详尽。在起初的75年间，威尼斯相对平静，威尼斯军事公债的价格也相对高，曾以票面价值买卖（100%的面值）。到了1375年，交易价格是面值的92.5%。

接着在1377～1380年间，威尼斯和热那亚打了毁灭性的一战。一开始，使威尼斯军事公债价格一路下挫的不是战事失利而是财政困境；之后的战事开销又使共和国停止了利息的支付，大量地增发新债券。到战争爆发前夕，债券价格只有面值的19%。1379形势恶化，热那亚人入侵泻湖，攻占南边的吉奥吉亚，用于封锁圣马力诺，差一点就攻陷了这个岛国。1380年，在这个城邦几近投降时，威尼斯人终于凭借勇敢的防御解除了封锁，击碎了热那亚人的美梦，逼迫他们撤出威尼斯。

之后，威尼斯的军费紧张得以缓解，当时居高不下的战争开支意味着政府需要大量发行军事债券，因此其价格在二级市场上持续走低，直到共和国在1482年偿清负债。

说了这么多中世纪的历史和今天的市场有什么关系吗？我要说：有关，而且是息息相关。因为威尼斯军事公债的历史说明在金融史的早期风险和回报就关系密切。在和平年代从二级市场高价买入军事公债的人得到的收益最低。反之亦然，那些光景惨淡的时候低价买入的人获益最大。1377年以19%面值在二级市场买入军事公债的人勇气可嘉，他们不仅获得了26.3%的利息（5%除以0.19），而且还有日后大量的资本升值。当然，风险也很大，如果圣马力诺败给热那亚，军事公债就会一文不值，这也就是所谓的风险溢价。

市场就像过山车一样急速变化，威尼斯军事公债的价格最终得以稳定；在经历了1377～1380年间的九死一生之后的四个多世纪里，圣马力诺继续发行债券、支付利息。在发达国家中，投资者都经历过从战争与经济危机的痛苦中复苏，只有那些敢于在乌云密布的时候投资股票的投资者才会得到高收益。

然而，市场并不总是会复苏。直到第一次世界大战毁掉圣彼得堡证券交易所之前，它一直都是世界上最活跃和受人尊敬的交易所。然而，它再也没有重新开张。单单20世纪，战争和政治动荡使得很多交易所像圣彼得堡交易所一样，再也没有恢复。包括：开罗、孟买、布宜诺斯艾利斯，等等。

在过去的200年中，美国投资市场一直运行颇为有效，但是历史告诉我们，这种好运气很有可能某一天会终结。

对于今天投资者的一个中心问题是：我们现在的处境是和1377年威尼斯的情况类似，还是和1914年圣彼得堡的情况类似？从很大程度上来说，今天的市场情况类似于前者。它确实是情况危急，但是并不致命。虽然世界经济以及外国股票市场可能步其后尘，情况可能比预想的还糟，但是，它仍然会给有勇气的投资者带来不错的回报，就如同1377年的威尼斯军事公债一样。再重申一次，所谓风险溢价就是对承担未知风险的补偿。换句话说，风险越大，收益也就越大。