2.3 历次危机的比较及其启示

2.3.1 危机爆发原因分析与启示

比较分析历次金融危机，不难发现导致危机爆发的共性因素，这些因素中既包括一些直接的或表象的原因，也包括导致危机发生的深层次的根本原因。

2.3.1.1 表象原因

（1）高杠杆率。

高杠杆率是历次金融危机发生前经济中的一个显著特征。在经济繁荣时期，微观主体对未来存在良好预期，因此在进行资产配置时往往会增大杠杆，尤其是一些资产规模大的企业、金融机构等。金融机构持有的大量资本的逐利性进一步推升了经济中的杠杆率，信贷扩张与资本膨胀形成了一个互相加强的过程。然而，在危机爆发之后，流动性紧缺的市场必然迫使每一个经济主体降低杠杆率。在这个去杠杆化的过程中，资产价格不断缩水，从而加剧了市场的流动性紧缺。商业银行等金融机构在繁荣期间的推波助澜形成的不断增大的信贷，在危机期间便形成了大量的坏账，最终导致银行的破产。繁荣期间的信贷膨胀与资本价格上涨之间的正反馈变成了危机期间资本缩水与坏账之间的相互恶化。

高杠杆率在很多金融危机中都能体现。在大萧条之前美国的土地和股票的买卖十分繁荣，买方只需支付10%的保证金便可以参与交易；日本的房地产行业的杠杆率高启导致了房地产泡沫破裂之后大批金融机构的倒闭；拉美债务危机以及欧洲的主权债务危机则是因国家部门的杠杆率过高而导致的。此外，经济中杠杆率的短期集中化也是引发金融危机的一大原因，墨西哥金融危机便是一个典型的例子，过多的短期负债只能不断加剧危机的恶化。

（2）贫富差距过大。

资本主义的生产资料私有制以及资本的逐利性必然导致社会贫富差距的不断加大。生产方式的不断发展，社会化大生产在各个行业逐渐普遍，社会的总供给日益丰富。然而，收入差距的不断加大意味着社会财富不断地向少数人聚集，广大的中低资产家庭实际的可分配收入降低，导致其消费能力下降。高财富人口更注重财富积累而降低消费，中低财务人口由于收入降低而无能力消费。这就导致了社会居民的消费严重不足，总供给相对于总需求严重过剩，必然会导致经济衰退和危机。

在大萧条之前美国经济持续增长，然而这种经济增长带来的财富却集中在少数人手中，1929年，美国大约有三分之一的财富掌握在5%的富人手里，贫富差距极大。20世纪80年代拉美地区的贫苦人口达到总人口的44%，基尼系数高达0.535。经济体在追求经济发展的过程中难免关注效率而忽略公平，但由此导致的收入差距过大却制约着经济的发展。

（3）过分强调公平的福利主义。

经济中过分追求效率则会导致收入差距过大，而过分强调公平则会导致竞争力低下。福利政策是对收入差距过大的一种调整，能够提高中低阶层的可支配收入和消费能力。然而，过高的福利政策则不利于劳动力市场的供给和社会生产活动。欧洲国家历来的福利保障都较为完善，但其普遍的高福利政策导致的就业率低下抑制了经济的发展。高福利国家一方面劳动力市场缺乏弹性，同时人口老龄化突出，经济发展的后劲不足；另一方面，高失业率和老龄化导致的福利支出不断加大，财政负担过重。欧洲债务危机的一个很重要的原因就是国内的高福利政策导致财政入不敷出。

2.3.1.2 根本性原因——经济结构不合理

金融危机爆发的根本性原因是经济结构的不合理，上述的三种直接原因只是根本性原因的引申，加速了金融危机的到来。经济结构不合理导致经济增长乏力，长时间的累积与政策制定者的短视行为都为金融危机的爆发酝酿了动力。美国在20世纪80年代滞胀危机发生之前，经济的高速发展主要在建筑业、公路建设以及汽车制造业等行业，与其他行业的发展并不平衡。拉美国家和东南亚国家的金融危机则是因为资源大量集中在对外贸易部门，经济发展过度依赖外资，尤其是短期外资，而实体经济的发展赶不上资本泡沫的形成速度。日本的泡沫危机和美国的次贷危机则是因为房地产行业过度繁荣，集中了大量的资源，而实体经济外迁，本国产业空心化严重。经济发展的不均衡，经济结构的非均衡导致经济体容易受到单一冲击的影响，从而酿成经济危机。

2.3.1.3 启示

在未来的经济发展中，对每一个经济体而言，合理安排和调整自身的经济结构，维持各个产业均衡健康发展，是保证经济平稳增长、避免危机的最根本前提。在资本全球化、经济金融化的发展趋势下，谨慎对待实体经济与虚拟经济的相互关系，大力发展虚拟经济对实体经济的促进作用，严格控制虚拟经济的过度发展，是当前国际资本快速流动背景下控制风险的重要着眼点。

此外，注重投资、消费、出口三大经济增长动力的平衡发展。过度强调投资，容易加大杠杆率，加速泡沫的形成；过度强调消费而增大福利，容易形成高失业率，同时造成过大的财政负担，形成债务经济；过度强调出口则容易忽视经济基本面的健康发展。

同时，处理好公平与效率的平衡。既能够满足微观个体的基本诉求，也能够激发劳动力的供给；既能够维护社会的和谐稳定，也能够提升经济发展的动力。

2.3.2 危机的演变过程分析

金融危机的爆发必然会导致经济的衰退，美国次贷危机最终发展成为全球性的经济危机便是一个典型的例子。而金融危机演变为经济危机主要是通过信贷渠道以及资产价格的变动。一方面，金融危机的发生导致资产价格暴跌，使国民财富大量缩水、消费骤减、市场萧条、经济难以增长；另一方面，金融危机导致银行坏账增多，流动性紧缩，银行为控制风险而提高信贷标准，降低信贷额度，因此投资骤减、企业资金困难、生产难以维持、经济面临衰退。信贷与资产价格之间存在一种互相加强的机制。信贷扩张，则经济中流动性增大，过多的货币供给必然推升资产价格；反过来，微观主体持有资产上升，则更容易获得银行贷款，使银行信贷进一步膨胀。这种正循环很容易出现在房地产领域，从而形成日本和美国的由房地产崩盘而引发的金融危机。因此，政策当局在经济发展过程中应实时关注社会信贷总量与资产价格的泡沫化程度，运用货币政策进行及时的调控，避免危机的发生以及向实体经济的传导。

2.3.3 危机的处理方式分析

2.3.3.1 危机处置的路径

在历次危机发生之后，各国的处置应对大都是按照“即期—短期—中期—长期”的路径进行。即期手段指的是救市，比如剥离有毒资产、去杠杆、切断风险源等。短期措施主要是货币政策，降低利率水平以充盈流动性，同时以减税、加大政府投资等积极的财政政策进行辅助。中期措施便是大力发展实体经济，向实体经济注入资金，刺激生产，增加社会供给。长期政策便是调整经济产业结构，使经济健康发展。

2.3.3.2 危机后调控政策的适度性

危机之后各国的政策路径大多是按照凯恩斯主义的思想进行需求干预，并配合供给学派的思想增加生产，同时在长期内进行产业结构的调整和经济体制的改革。在初始阶段，政策干预考虑的是稳定金融部门和金融体系，提出重组方案和改变制度框架，并实行配套的经济刺激计划。当经济逐渐平稳之后，应遵循其自身的发展规律，逐渐减少强制性的行政干预，结合市场规律共同促进经济发展。

2.3.3.3 风险处置模式

风险处置模式大致分为四种：①政府主导下的重组模式。这种模式主要是针对系统性重要的大型金融机构，比如2008年全球金融危机中的花旗、通用和两房的风险处置方案。②市场化并购。这类模式主要是针对大中型金融机构，大多是由行业内的龙头企业进行收购。在收购中，剥离问题资产，同时增强收购企业的业务实力。③市场化重组。这种模式也是针对行业内的大中型企业，一般不以被重组公司的法人主体资格因原公司破产清算被消灭为代价，重组后存续的公司或者继续保有法人主体资格，或者是将被重组的若干公司取消法人主体资格而新设一个法人。④市场化破产，这类模式主要是针对那些资产状况严重恶化，救助成本极高的金融机构。

2.3.3.4 建立宏观审慎监管模式

历次金融危机的爆发与蔓延说明，相互关联和层层传递的金融风险是微观审慎监管难以控制的。金融风险的跨行业和跨市场传递要求监管模式也应该跨行业和跨市场监管，即建立宏观层面的审慎监管。

从监管目标来看，宏观审慎监管重视防范系统性风险，维护金融稳定，保障经济不受系统性金融风险的影响；而微观审慎监管的目的在于控制个体金融机构或行业的风险，保证市场的公平性，保护投资者的利益。从监管内容来看，宏观审慎监管主要是监管金融机构的整体行为及相互联系，关注宏观经济的不稳定因素对金融体系的影响；而微观审慎监管侧重于对金融机构的个体行为和风险偏好的监管。