二、全球金融战略实验室对全球系统性风险的跟踪研究

事实上根据全球系统性风险指数和全球形势的研判,2018年以来笔者在接受金融时报的系列采访和专题文章中对一些问题作了进一步的分析对美国发动全球贸易战的动机影响进行了有预见性的分析基本把握住了全球系统性风险的趋势变化

金融时报记者刘红老师在2018125日发表美无视世贸规则贸易战风险加剧一文笔者在接受采访时提示了美国发动贸易战的风险并提出相应的建议笔者认为美国已经点燃贸易战的硝烟贸易战不可避免当然也不排除美国有利用贸易战威胁迫使中国让步的意图正因为美国有这样的企图我们更应该严肃对待主动出击美国的保护主义一旦在全球形成舆论态势将增加我们应对的难度建议我国充分利用WTO平台解决争端开展理论和实践研究掌握话语权并对美国的保护主义行为采取有针对性的反制措施

2018223笔者在金融时报发表美国正向全球转嫁系统风险一文分析了美国面临的系统性风险以及对全球带来的冲击具体内容主要体现在以下6个方面

第一美国股市上涨难以为继。“在美国定量宽松和低利率的货币政策环境下美国金融机构凭借低成本的融资大力投资于股票市场推动美国股市大幅上涨从而获得良好的利润进一步推动了自身的上涨但这种循环本身就是一种泡沫随着美国利率上升美联储退出定量宽松的货币政策美国金融机构的融资成本必然会继续上升投资的债券因为利率上升将会出现相应的亏损股价会相应下降进而导致美国股市下跌从利润指标来看美国国内金融业利润达到近5000亿美元的极限后出现下行趋势实体经济利润从2014年第四季度后呈现出下降趋势从货币政策来看美联储退出定量宽松货币政策的同时加息34次是可能的从市场指标来看三大股指市盈率(PE)上升至2036的区间市净率(PB)上升至3.34.3的区间总资产回报率(ROA)降至1.3%2.7%的区间股本回报率(ROE)降至4%15.6%的区间这充分显示了泡沫特征。”

第二美国股市大跌仅仅是开始。“美国股市自全球金融危机以后的大涨不是因为美国经济恢复有多好更多的是美联储定量宽松货币政策和零利率政策的结果。2000年至2002年美国股市泡沫破裂时道指下跌了27.8%,纳指下跌了77.4%,标普下跌了48.4%,受全球金融危机影响,2007年至2009年三大股指下跌了55%左右假定美国经济不出现大的问题随着美联储加息导致的利率成本上升美国股市泡沫破裂可能导致其下跌30%左右。”

第三美国核心系统风险是其巨额债务股市的进一步下挫仅是压力的一种释放。“美国国家情报总监科茨表示美国的巨额国家债务已对美国经济和国家安全构成严重威胁’。美国政府关门是一种闹剧也是一种障眼法核心目的就是让市场相信即使是政府关门也不会影响美国国债的信誉同时美联储结束定量宽松货币政策并加息也将增加美国债务压力和系统风险截至220美国未偿还国家债务总额达20.8万亿美元GDP的比重达77.4%;美国国债余额高达17.1万亿美元其中利息高达2.32万亿美元如果按平均上升50个基点来算那么利息将上7390亿美元。”

第四美国有向全球转嫁系统风险的传统。“美国坐拥美元这一世界货币的优势加之发达的金融市场和庞大的经济规模美国政府通过美元政策和利率政策操纵着全球资金的流向从而使美国可以在全球平台上管控风险与机遇使其具有较大的回旋余地同时在历史上在美国认定的全球贸易失衡中美国多次通过关税壁垒贸易配额和汇率手段进行调整纠正将其自身的风险转嫁给其他国家许多甚至是其冷战期间的盟友而美国次贷危机演化为全球金融风暴本质上也是美国系统风险的一次全球转嫁。”

第五美国正向全球转嫁系统风险。“20171222特朗普总统签署减税和就业法案》,同时发布的2019财政年度预算案放弃了一年前作出的在未来10年消灭预算赤字的承诺美国化解系统风险的可能性较低而美国当前的系统风险只有转嫁或者爆发两种可能美国转嫁系统风险大致有三种方式一是市场转嫁即通过市场的涨跌尤其是美元升值来吸引资金流入二是强制转嫁即通过国家之间的协议或者是通过贸易制裁强制汇率升值等方式来转嫁三是战争转嫁即通过战争或者以战争为压力进行转嫁。”

第六美国仍然难以阻止其系统风险的爆发。“一方面在经历了美国多次系统风险的转嫁后许多国家对美国的手法有所警惕另一方面系统风险增加到一定程度如果不能果断化解将难以转嫁转嫁通常只能是暂时的缓解最终必将爆发。”

20185笔者在金融时报发表美元走强与新兴市场危机一文对美元走势进行了判断对美元走势与新兴市场危机的关系进行了分析主要包括6个方面的内容

第一多方因素导致美元转向。“除全球贸易战暂时缓和外中东局势的紧张油价的飙升都有助于美元反弹当然美联储加息趋势使其与其他发达国家利差持续扩大美元资产对全球资金的吸引力显著加强是美元走强的重要支撑10年期国债利差来看与日本超过了3%,与德国扩大至2.485%,与英国超过了1.565%,与法国超过了2.235%。”

第二美元未来仍有上升空间。“从纯粹技术周期分析来看美元指数在2018年或2019年应该有一个技术性高点比如接近110120的位置然后进入贬值周期这个高点有实现的可能性和必要性一在于美联储持续加息和退出量化宽松货币政策如果假定美联储将联邦基金利率升至3%甚至更高的水平距离目前还有1.25%或者更远的距离这使美元有持续上升的可能二在于美国目前股市泡沫严重债市受加息压力加大需要全球资金流入解困因此美元强势必不可少如果美国在其发动全球贸易战中实现了自己的目标加之中东地缘政治局势紧张美国有可能避开了以美元弱势来缓解贸易逆差的政策选项从而推迟美元进入贬值周期。”

第三美元可能呈现区间波动。“全球贸易战并不一定就真正结束甚至还可能延伸美国政府不希望美元过度走强从而进一步恶化目前贸易逆差趋势故有抑制美元过度升值的动力不过美元汇率未来也有被动升值的可能即新兴市场面临的危机风险导致全球恐慌情绪上升导致全球资金流入美国从而推动美元被动走强从而导致美元出现明显的区间波动。”

第四新兴市场危机与美元有关。“一些新兴经济体通常会直接受到美联储加息的影响而一些外汇储备不高外债较大经常账户盈余不多资本市场和资产价格之前大幅上涨的新兴经济体则面临着偿债货币美元利率上升和汇率上升的双重风险以及泡沫破裂导致的投机资金流出风险如阿根廷和土耳其而一些受到美国制裁的国家如俄罗斯和伊朗其货币已大幅贬值股市大跌面临着危机的可能。”

第五新兴市场危机核心在己。“阿根廷爆发危机的原因在于一方面经济不稳债务压力巨大但缺乏偿债能力另一方面伴随着比索持续巨幅贬值股市持续大幅上涨最终内外部的恐慌交织必然引发投机资金的外逃央行不得不大幅上调基准利率阿根廷2017年四季度组合投资净流出96.49亿美元为了防范资金外逃导致的货币的巨幅贬值阿根廷央行将七天回购参考利率上调至40%。土耳其情况也类似经济不稳外债高偿债能力弱同时股市泡沫大资金流出趋势明显从其国际投资的资产负债来看,2017年四季度末国际组合投资负债高达1772亿美元而资产仅有11.53亿美元是典型的国际资本流入推高股市未来极有可能发生大规模资金流出的危机最终资金外流趋势必然导致货币大幅贬值美元兑土耳其里拉从2017917日的3.4%大幅上升至目前的4.5%。”

第六新兴市场应积极防范危机。“尽管多家国际机构看好新兴市场但并不意味着新兴市场没有风险新兴市场自己也必须警惕摔倒在曙光前首先保证国家经济稳定发展务必使债务尤其是外债合理可控并保持充分的外汇储备以防范危机其次要保证金融市场尤其是资本市场的基本稳定和合理发展避免过度泡沫化再次要注重防范外债的利率风险和汇率风险尤其是美联储加息和美元升值的风险最后大力增强国际金融安全合作。”

20185笔者在国际金融杂志发表了警惕美国发动的贸易战引发全球金融动荡一文指出:“美国的贸易战未来可能不仅止于中国也不可能仅仅止于贸易而是可能伴随着金融战最终出现影响全球格局的全球凉战尽管经济形势正在复苏但全球仍处于多方面的脆弱期贸易战和金融战可能引发全球货币竞相贬值或被动贬值股市大幅下跌流动性风险债市崩盘和重要金融机构倒闭等最终引发局部或全球金融动荡美国未必能够幸免。”

20189在美联储加息前夕笔者在金融时报发表了美联储加息将加剧全球金融市场动荡一文5个方面的要点

第一美联储中性利率水平大致在3%左右。“所谓的中性的货币政策就是使利率水平保持中性对经济既不起刺激作用也不起抑制作用从而使经济以其自身的潜能在低通货膨胀和就业强劲的条件下持久稳定地增长正如美国的自然失业率不断下降一样中性利率水平也是随环境变化的当前美联储政策制定者对中性利率的看法存在分歧估计在2.0%—3.5%之间。20172时任美联储主席的耶伦曾预计到2019年年底联邦基金利率将接近3%的中性利率达拉斯联储主席卡普兰20188月称可能要再加息三到四次才会达到中性利率水平那么2.75%—3%即中性利率美联储内的鸽派布拉德也认为现在已经或非常接近于中性利率那么中性利率水平在1.75%—2%。芝加哥联邦储备银行行长埃文斯则认为中性利率为2.75%。目前美国10年期国债收益率与2年期国债收益率利差已收缩至24个基点未来可能利率倒挂15个基点根据利差倒挂的周期性特点利用前一个加息周期进行测算美联储还可能加息1.5%—1.75%,即其利率水平达到3%—4%。埃文斯98日表示美联储可能不得不提高利率并且要高于中性利率以使经济保持可持续增长并达成通胀率目标他还表示如果通胀率高于美联储设定的2%的目标美联储将不得不实施更为紧缩的货币政策。”

第二美联储货币政策的目标并不简单。“货币政策目标即货币政策应该做什么美联储前主席耶伦认为货币政策目标是对经济的破坏性波动进行逆向调节。40年前国会就为美联储设定了双重使命’,即两个基本目标充分就业和价格稳定欧洲央行已经将目标单一化为稳定物价但是美联储货币政策的目标并不单纯一方面正如在次贷危机引发的全球金融风暴中美联储的货币政策可以有如此极端的一面即零利率政策和定量宽松的货币政策因此美联储货币政策的隐性目标之一包括在极端情况下保持金融稳定这可能是所有央行都具有的隐性目标另一方面由于美元在国际货币体系中具有支配性地位美联储加息通常会带来美元升值和全球货币贬值资金流向美国金融市场因此美联储货币政策的隐性目标之二是促使美元升值引导全球资金回流美国维护美国金融市场的稳定从这里出发才能真正理解埃文斯所说的如果特朗普政府政策导致贸易产生不确定性或通胀目标停滞不前美联储将需要加快加息速度。”

第三美国制造全球贸易摩擦的目的除了让美国再工业化之外就是让全球资金回流美国化解其系统性风险。“这是特朗普就任总统后的战略向实不脱虚和全球再平衡向实即再工业化不脱虚即注重维护金融霸权化解系统性风险全球再平衡即通过贸易战外交战和地缘政治压力挤压中俄同时促进全球资金回流美国。”

第四美联储加息可能进一步引发全球金融市场的动荡。“美联储中性利率水平在3%左右但如果这一中性利率水平或加息速度达不到让全球资金回流美国的需要美联储有可能进一步加息至4%甚至更高甚至提升加息速度来促使美元升值和全球资金回流在这样的情况下美国国债收益率会进一步上升美元可能会进一步升值美国股市泡沫的破裂或局部破裂仍然难以避免而已经风声鹤唳的新兴经济体尤其是那些股市泡沫过度积累的经济体都可能会出现股市暴跌资金外流和货币进一步贬值的趋势严重的国家可能会出现危机当发达经济体也面临股市大跌和资金外流时新一轮的全球性金融危机就可能爆发了。”

第五中国自然也应防范美元升值带来的风险。“更重要的是要防范美国大规模减税和发动贸易摩擦背后搅乱中国经济和金融市场稳定的图谋如人民币过度贬值股市和房地产泡沫破裂资金大幅外逃从而破坏人民币国际化战略全球资金自然不会选择中国而只能选择美国为此中国财政政策及货币政策应该因应全球局势短期内走向宽松尤其要大力支持实体经济的发展其中财政政策核心在于减税降费可向美国税率看齐货币政策核心在于流动性和适度降息核心在于维护中国经济和金融稳定的预期同时促进人民币汇率与其预期的基本稳定加快推进人民币国际化防范和化解金融风险维护中国香港特别行政区金融市场的稳定也是其中应有之义。”