第一节 全球系统性风险趋势

全球系统性风险指数描述的是全球系统性风险的趋势。全球系统性风险与机遇，指类似亚洲金融风暴、全球金融风暴的各类危机。当然，“危”也可能转为“机”，全球系统性风险指数其实也是机遇的体现。

一、全球系统性风险指数趋势

自1994年以来，全球系统性风险指数准确地体现了1997—1999年的亚洲金融风暴（指数降至40线以下）、2000年美国新经济泡沫破裂（指数降至40线以下）、2006年开始的美国次贷危机（2006年指数降至35线左右）、2008—2010年的全球金融风暴（指数剧降至0）和欧债危机（指数在30—50线徘徊），以及2015年开始的美联储缩表危机。2018年1月24日，全球系统性风险指数达51，临近系统性风险临界点50线。2018年9月初，全球系统性风险指数仍然在55左右的位置，说明全球系统性风险并未远去（参见图1-1）。事实上，当前全球仍然处于美联储缩表加息危机之中，加之美国发动的全球贸易战、日益紧张的中东和东欧等地的地缘政治冲突，仍然存在着爆发全球系统性风险的可能。我们可以从全球系统性风险指数的股指、汇率、经济潜力、国债、货币市场和商品等子风险指数来进一步分析。

二、股指风险指数趋势

以美国、日本、中国、德国、法国和英国六大国家的股指为基础的全球股指风险指数，同样充分体现了全球系统性危机爆发的来源，或者说部分危机就充分体现在股市的大幅波动上。1997—1999年的亚洲金融风暴，在极端情况下，股指风险指数下探至30线以下并接近20线，其他情况下更多地在40—50线之间波动；2000年美国新经济导致的股市泡沫破裂，严重影响发达国家的股市，使得全球股指风险指数多次下探至30线以下，极端情况下甚至达到20线。随着2006年美联储加息到高位（2004年6月30日—2006年6月30日，美联储疯狂加息17次，共加息425个基点），导致房地产泡沫破裂，次贷危机开始爆发，股指风险指数下探至40线以下。随着2008年由美国次贷危机引发的全球金融风暴爆发，股指系统性风险指数在2008年12月降至0附近。此后的欧债危机使全球股指风险指数下探至40线以下。2015年美联储缩表导致的危机，使全球股指风险指数再度下探至40线以下并接近30线。2018年1月23日，全球股指风险指数下探至47.33,9月初在65左右。由于当前仍然处于美联储缩表危机之中，而日本、德国、法国和英国都处于极度宽松的货币政策之下，尤其是日本、德国和法国都处于负利率水平，而其股指近些年仍然处于高位，随着美联储进一步加息和美元升值，以及日本央行、欧洲央行和英国央行迎来缩表加息周期，全球股指风险指数仍有剧烈波动的可能，出现下行至40线以下是大概率事件（参见图1-2）。

六个国家股指风险指数的具体情况充分体现了股市的波动性特点以及与美国股指接近同步的特点，同时也体现了股市对风险的集中表现特点。其中，由于中国股市尚不成熟，其波动性比发达国家要高一些。从2018年9月初的各国股指风险指数的情况来看，发达国家的股指风险指数在71至88之间波动，中国股指风险指数在38至53之间波动（参见图1-3）。此时看来，发达国家股指风险较低，中国股指风险较高。但由于发达国家在定量宽松货币政策下泡沫过度积聚，实际上面临着泡沫破裂的风险，而中国股指风险指数在内部因素、外部因素的共同作用下，已处于历史低位，下一个阶段可能筑底回升，后期风险预期较低。

三、汇率风险指数趋势

全球汇率风险指数同样充分体现出全球系统性风险的来源。在1995年克林顿就任总统并推出强势美元政策之前，美元弱势波动，全球汇率风险指数有几次进入40—50区间；在美国的强势美元政策之后美元持续升值，1997—1999年亚洲金融风暴期间，亚洲新兴市场货币汇率大幅贬值，但发达国家汇率基本稳定，中国坚持人民币汇率不贬值，全球汇率风险指数下行，在50—60区间波动；2002年美国退出强势美元政策，美元开始了新一轮的贬值，全球其他国家货币汇率开始升值，中国在2005年7月21日开始汇率改革，人民币汇率逐渐升值，全球汇率风险指数有几次降至50线以下，多次逼近50线；2008年至2010年的全球金融风暴期间，美元贸易加权指数大幅下降，下降至70线附近，全球汇率风险指数大幅下探至30线，中间多次下探至50线和40线；欧债危机期间，全球汇率风险指数下探至50线附近；在2015年美联储缩表开始期间，美元进入升值周期，全球汇率风险指数再度大幅下挫至40线以下（参见图1-4）。2017年以来，全球汇率风险指数多次探向50线，2018年9月初，全球汇率风险指数回到70—80区间，相对较为稳定。但是，随着美联储进一步加息，美元汇率有进一步升值的可能，未来不排除全球汇率风险指数有再次下探至50线甚至40线的可能。

从六国汇率风险指数来看，随着1994年人民币汇率改革完成，1995年1月—2005年7月人民币汇率和风险指数相对稳定，但汇率改革后波动性显著增加，在2008—2010年全球金融风暴集中期间显著下探。在发达国家中，日本汇率风险指数随着日元的波动而体现出比其他发达国家更为显著的波动性，汇率风险指数也常常突破10线接近0的水平；美国汇率风险指数在全球金融风暴期间和美联储缩表压力期间突破10线接近0，其余时间相对稳定；法国和德国都是欧元区国家，欧元的汇率风险指数自然一致，欧元汇率风险指数和美元类似，同样有多次下探至20线，两次下探至10线以下；英镑早期比较稳定，与美元和欧元汇率风险指数类似，但近年来受脱欧的影响，英镑大幅贬值，导致英国汇率风险指数近年来出现了显著的下跌趋势，多次下探至30线、20线和10线（参见图1-5）。2018年9月初，发达国家汇率风险指数集中在68—82区间，而中国汇率风险指数集中在57—68区间。展望未来，在美元上升趋势的背景下，各国汇率风险指数有下探50线、40线和30线的可能。

四、国债风险指数趋势

全球国债风险指数具有明显的周期性。从1994年年初到2000年11月27日，全球国债风险指数由50左右下降至近7的低点，2004年6月9日再度上升至86的高点，2007年1月23日下跌至13左右的低点，2009年4月16日上升至近93的高点，然后持续下挫，2018年9月初已下跌至近20的低点（参见图1-6）。通过仔细观察我们发现，全球国债风险指数的周期性与美联储利率调整的周期性，或者是与美国10年期国债与2年期国债收益率利差的周期性接近。当美联储进入加息周期时，全球国债风险指数进入下行阶段；当美联储步入降息周期时，全球国债风险指数进入上行阶段。当前，美联储正步入加息周期之中，距离中性利率水平还有一定的距离，因此，未来全球国债风险指数还可能继续下行至10线附近。

尽管全球国债风险指数呈现出明显的周期性特点，但是，除同属于欧元区的德国和法国外，各国周期性表现出较大的差异。美国体现出两个半周期，即从1994年年初到2000年12月的下跌周期，以及从2001年年初开始至2007年4月的上升下跌的完整周期，以及2007年5月至今尚未完全完成的上升下跌的完整周期。其中，每个下跌的底部或上升的顶部，都有一个较长的徘徊期。从1994年年初至今，日本国债风险指数在波动中持续下跌，中间在1998年10月2日和2003年6月12日和2013年4月4日降至20线左右，2014年12月12日后基本都在20线以下波动。自2003年6月11日至今，中国国债风险指数体现出三个周期，分别是2003年6月11日（7.5）—2008年10月10日（19）—2011年9月9日（0）—2017年6月12日（2.5），之后体现出一个小的上升趋势。德国和法国的国债风险指数具有基本的一致性，体现出三个大的周期，分别是1994年1月1日（31.8）—2000年9月6日（0）—2006年12月12日（0）—2008年6月19日（近0）—2015年4月20日（17），之后开始了上升阶段，目前已从2017年2月7日82.5的顶部下跌。英国国债风险指数较为波动，1997年有一个周期，1997年至2001年长期处于0的位置，2001—2004年体现出一个0—50的小周期，2004年至2008年长期处于0—30的水平波动，2008年至今则体现为一个大的周期，当前国债风险指数在40线附近，有进一步下行的可能（参见图1-7）。

五、货币市场风险指数趋势

自2002年以来，全球货币市场风险指数在波动中逐渐下行，在2004年下降至50线附近，从2007年美国次贷危机开始，加之全球金融风暴，全球货币市场风险指数大幅下跌，2008年一度跌至20线附近，在2009年至2015年间，基本保持在40至60之间波动，2016年开始至今，指数有所回复，主要在50至70之间波动，但中间仍有数次下挫至50线以下。在美联储加息周期中，全球货币市场风险指数仍有大幅动荡的可能（参见图1-8）。

从六国货币市场风险指数来看，发达国家相对稳定。德国和法国是欧元区的一员，欧洲央行有统一的货币市场，它们的货币市场风险指数是一致的，自2002年以来从90线左右的高位下行，目前基本保持在50线左右；美国货币市场风险指数除在2008年全球金融风暴期间一度大幅下挫外，基本保持在50线上方波动，2015年后逐步上升至80线上；日本货币市场风险指数长期保持在50线左右波动；中国货币市场不是很成熟，风险指数长期在0至100之间大幅波动；英国货币市场风险指数从2002年年初的90线下行至60线左右波动，全球金融风暴期间大幅下挫，一度降至10线以下（参见图1-9）。

六、商品风险指数趋势

商品风险指数呈现较大的波动性，但整体体现出一个V形结构，中间多次下穿50线和40线。从1994年年初至2008年全球金融风暴之前，风险指数呈现出波动中下行趋势。全球金融风暴期间，风险指数呈现出明显的底部特征。2011年开始呈现出波动中上行趋势，尽管2014年呈现出一个下行趋势，但2015年后上行趋势得以持续，2018年9月初商品风险指数暂时回落至60线附近（参见图1-10）。由于大宗商品指数与美元呈现出显著的负相关关系，随着美联储进一步加息和美元升值，商品风险指数可能会随商品指数下跌。从大宗商品指数可以看出，2016年以来一直在400线上下波动（参见图1-11），未来有进一步下降的可能。

七、经济潜力风险指数趋势

在全球金融风暴出现之前，全球经济潜力风险指数集中在40至60之间波动；在全球金融风暴发生之后，全球经济潜力风险指数集中在30至50之间波动。2018年9月初，全球经济潜力风险指数在42线左右（参见图1-12）。未来，全球经济潜力风险指数可能会相对稳定在40线左右。[1]

从六国经济潜力风险指数来看，中国经济潜力风险指数比较高，在1994年汇率改革后和2005年7月汇率改革前，基本都在100或接近100左右的水平，但汇率改革后持续大幅下降，目前保持在68左右的水平。而发达国家经过多年的发展，经济潜力相对较低，经济潜力风险指数都比较低，大致在28—36区间波动，相互差别不大（参见图1-13）。