第6章 金融市场的反应(1)

我们眼睁睁地看着发财的机会，但我们还是决定置身于混乱之外。

大家都喜欢观察股市指数的波动，翻开报纸，你都可以看到关于股市的报道。“印度的一辆火车今天发生了撞车事故，也会引起美国的股价下跌。”其他原因或许是美国总统感冒，或者是英国正经历极端大西洋风暴，前苏联的卫星城市发生恐怖分子爆炸等。股票市场观察员们会谈到8月效应（股票市场通常在8月会出现下滑，或许是因为华尔街有很多人都在休假），10月效应（万圣节前的股票市场会变得惨不忍睹）和总统效应（民主党在选举中胜过共和党时，股市会表现好得多），但没有谁可以准确地预测市场的发展方向。我们认为会影响股市波动的原因，往往和投资本身没有什么关系，或是关系很小，于是，所有的影响因素都只会造成股市的短期波动。

当然，我们知道市场对这些影响因素也会产生一定的反应。有时，一些小道消息会让平时理智的投资者变得极度兴奋或陷入恐慌，这其实只是人们不同形式的疯狂而已。“最好就是对各种消息置之不理，在嘈杂中坚持自己长期的、最基本的计划。”查尔斯·布兰帝说。

市场周期

通过对各种图表的观察，股票市场似乎的确是在波峰和波谷之间来回移动。查尔斯·道在100年前就提到，股票市场和世间万物一样，呈现出有规律的变化。市场的运动存在着一定的节奏。首先，市场每天都在波动，长时间的日常波动会持续30～40天，而每月的市场变化就会形成持续4～6年的牛市或熊市。

“我们确信市场存在三种非常清晰，而又相互适应的变化。”道指出。

当我们仔细观察股票时，很明显，每只个股都存在着自己特有的周期，价格有时会随市场而变化，有时又不是。但和其他个股一起，它们会形成一个市场浪潮，就像水滴可以汇聚成为汹涌的波涛一样，这些个股推动着市场前行。不幸的是，波涛的来临可以预测，市场上充满了不平静的波浪，有时是风暴，有时甚至是无法控制的波涛汹涌。

尽管股票分析员似乎常把我们引入歧途，绝大多数的评论员，尤其是那些常在电视上评股的评论员，也使用两种方法来形成自己的看法，或是根据市场或某只个股的历史数据，或是对影响企业赢利和投资者态度、汇率、收益率、产业周期，或是经济政治状况进行大胆预测。而这两种方法对市场的判断，远不能说是科学的和可靠的。

而且，这两种方法也都不能确保安全的收益率，也无法根据市场的新情况进行调整。所有的信息都公开，然后由分析员来判断是对还是错，仅此而已。

正如我们前面所提到，市场的确存在周期性。《投资者商业日报》创始人威廉·欧奈尔说过，自19世纪80年代有记录可查以来，曾出现过27次大的市场周期。“历史经常会重演，因为人类还在，供求定理也还适用，它们一直在市场的舞台上扮演着自己的角色。”他说。

对于长期投资者来说，市场的周期性变动毫无疑问就是投资的好机会，在优质企业的股价下滑时买入，当股价被高估时卖出。没有什么比2007～2008年的市场巨变给我们的教训更大的了。然而，这个事件还有更深层次的原因，如信贷市场上的不良行为和金融衍生品业务的泛滥等，市场狂热时人们的追捧和市场萧条时人们的恐惧又起到了进一步推波助澜的作用。

变幻莫测的股市

本杰明·格雷厄姆用了“市场先生”来描述股票市场。他说，我们假设“市场先生”是你公司的合伙人，他是个演员，头发飞舞，衣衫褴褛，随时出现在我们身边，在市场出现危机时，脾气异常暴躁。

每天，他都会冲进办公室，告诉你要买入你的股票或是卖出他的股票。如果一直这样，他对股票的出价会越来越高，从而使自己陷入一种癫狂状态。当他心情不佳时，价格也会随之下滑。与他的行为一样荒唐的是，你自己开始不由自主地期待他每天的报价。这样的合伙人不会推动股市，他就是股市，你可以选择投资或撤回投资。

“人的本性和心理，以及供求定理不会改变，”威廉·欧奈尔再次强调，“人们总是习惯于追涨杀跌。”

不介入市场的纷乱繁杂，价值投资者并没有完全无视市场的变化。格雷厄姆建议投资者始终保持冷静，在考虑“市场先生”的报价时，要综合考虑所有可获得的信息。

“投资者最根本的兴趣在于以合适的价格获得并持有适度的股票。市场的波动对投资者来说至关重要，因为它为投资者不停地提供适于买入的低价和停止买入，甚至是适于卖出的高价。”格雷厄姆曾这样写道。

投资者明白以下两点很重要，可以使投资变得更加安全：

·市场的价值和实际价值往往都很不一致。这个差异有时微小如裂纹，有时深邃如峡谷。

·市场的价值在偏离实际价值后，会自动调节。被低估或高估的股票都会向着实际价值的方向移动。

市场时机和价格

面对股市不停的上涨或下跌，有两种方法应对，要么选择市场时机，要么选择市场价格。

选择市场时机的投资者会运用技术指标和经济数据预测市场的发展方向，寻找买入股票的最低值和卖出股票的最高值，有时也会根据市场的变动选择相应的共同基金产品。

股票的定价方法

正如它的命名一样，对股票进行定价的投资者会在个股价格合适时作出购买行为。股票的市场价格基于市场的供给和需求，需求高涨时推高价格，需求收缩时拉低价格。逆向投资者和价值投资者对股票进行定价，一部分是因为他们所寻求的股票是大家所不关注的股票。

意识到不可能对市场时机进行准确判断之后，格雷厄姆开始了基于市场定价的市场行为。他在股价下跌和股价被低估的情况下买入股票，而在股票和债券价格超过实际价值时卖出。在大多数这类交易中，我们发现，价值投资者总是在市场波动之前就已经采取了行动，而不是市场波动之后。

对市场时机的预测是无效的

查尔斯·道在1902年的专栏中写道：“市场的峰值和底值出现之后，人们才清楚到底何时是最高点，何时是最低点。人们有时去猜测峰值和底值的到来，但这些猜测没有什么实际价值，在华尔街有个说法，只有愚蠢的投机者才会在最低点买入，在最高点卖出。有经验的投机者都明白，没人可以准确和恰当地做到这件事情。”

巴菲特说，对于大多数的投资者来说，对市场时机进行判断是一个巨大的诱惑。他常常发现他所称为的“灰姑娘综合征”，“投资者高高兴兴地去参加舞会，明知道南瓜变成的马车在午夜12点一定会出现，但每个人都想在差5分钟的时候离开，所以什么都不会发生”。

“一个纯粹的价值投资者不会去寻求股市的最高点。”戴维·伊本赞成地说，他是资金量达574000万美元的纽文国际价值投资基金的经理。2007～2008年金融危机发生的前3年，他为客户确保了17%的平均收益率，2008年他的收益率下滑了32%，在2009年又恢复元气，涨幅超过40%。

总是很吃惊

作为一名价值投资者和基金经理，查尔斯·布兰帝说：“我一直都在说，现在也还要说，价值投资者或推而广之，所有的投资者面对市场的短期波动时，都会感到吃惊不已。”无论你预测股价会怎么上涨，它一定会上涨得更多。即使是像我一样的价值投资者，面对将来的股价波动，也做不到平静地接受，这似乎向来如此。

当日交易

在市场波动中通过快速交易来获利，当日交易在给我们带来了幸福快乐的同时，也带来了阴霾。正如它的名字，当日交易的本质就是对市场时机的选择。随着电脑技术的进步，当日交易的魅力与日俱增。

市场无时无刻不在挑战人性中潜在的赌瘾，很多机构都会向你描述你穿着睡衣坐在家里，通过短线交易过着优雅和富有的生活的场景。而它们却会不动声色地向你推销培训、软件和技术，然后获得暴利，有时获利会高达45000美元。

因为匿名和隐私的关系，没人清楚市场上当日交易者的人数，但的确有人以此为职业，他们大多为投资公司工作，但职业生涯都很短暂。研究表明，待在家里使用投资软件的投资者，业绩赶不上其他投资者。大量的研究表明，70%的当日交易者都在亏损，而且大多数都丧失了本金。在投资失败时，他们往往变得一无所有。

和所有的投资者一样，当日交易者也必须考虑投资的成本和费用，包括税收和机会成本。

Investor Home W eb网站解释了这些因素是如何相互作用的。“比如，当日交易者罗瑞有12.5万美元的本金，目前每年有10万美元的薪金收入，辞职在家专职从事股票的短线交易。他打算留出2.5万美元作为6个月的生活费，而把剩下的10万美元都投入股市。半年后，本金损失1/2，还剩下5万美元，而且先前工作所能提供的5万美元的薪金也没有了，他成为当日交易者后的损失到底是多少呢？答案显然不是5万美元。”

除了在股市短线交易中损失的5万美元以外，我们还要考虑他辞职后所损失的薪金5万美元，以及这5万美元薪金在保证本金安全的前提下，进行投资的收益。

有些短线交易者的情况远比罗瑞糟糕得多。很多人借款进行投资，也就是负债投资，用借款来赌博。当他们账户亏空时，也就是个人深陷债务泥淖之日。

当日交易很危险：它占据了你大量的时间和精力；给你带来无处不在的压力，获利时也不例外；而且，短线交易的收益很少会高于价值投资，也可以说买入价值被低估的股票，静静地持有，直到股价超过实际价值。

即使短线投资已经不如传统意义上的当日交易那样频繁，巴菲特也非常反对频繁的短线交易。“如果短线交易者也算是公司的‘投资者’，我们可以把一夜情称为‘浪漫’了。”

“人们都自以为可以在股市上‘翩翩起舞’，轻松获取收益，别忘了，交易都是有风险的。”巴菲特说。很多投资者无法抗拒最后一支舞的诱惑，为此要付出沉重的代价。

“你是否具备单日交易者的特质呢？他们都具有很强的竞争力，并且喜欢冒险的刺激性，”巴菲特补充道，“不愿意承担太大压力的投资者也不必担心。你可以通过价值投资获取更高的收益，而且你丧失本金的风险也会降低很多。”

“??于普通的投资者而言，”证券业务律师菲利普·菲金说：“当日交易根本就不是投资，而是赌博。如果你真想赌博，不如去拉斯韦加斯，至少那里的食物要好得多呢！”

短线交易

近些年来，很多对冲基金和机构投资者都开发了股票交易的程序。对于部分机构而言，短线交易是保持竞争力的方法。因为交易金额巨大，每股价格微弱的获利空间都可以导致巨大的收益。

然而，也有各种各样的对冲基金使用复杂的方法，对短线交易的股票进行套利，尽管套利的空间有时只是很小的价差。这些短线交易瞬间就可以完成，对股票的持有短到只有几分钟。此类交易在美国交易所逾100亿美元的日交易量中，已经占到61%。

短线交易的支持者宣称，正是频繁的短线交易改善了市场的流动性，而使所有的投资者受益。反对人士很担心的是，短线交易的资金规模巨大，以至于一个微小的失误或计算上的偏差都有可能给美国和全世界的经济带来灭顶之灾。这样的担心不是多余的，在自动止损交易被滥用的1987年，股票市场曾在一天之内暴跌22%。

然而，对多数投资者而言，每股一美分或两美分的损失对整体收益的影响不会那么大。短线交易脱离了市场的基本面，它们会在市场上形成一阵阵的风潮，但不会持续左右市场的发展方向。

观察牛市的发展

2007年年初，股票市场显示出过热和疯狂的典型特征：

· 股票价格出现历史新高。

· 股票的市盈率急剧上升。

· 与债券收益以及一贯的分红情况相比，股息收益过低。

· 融资投资风行，投资者纷纷融资融券进行股票投资。